作者|昨日陈

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核心观点:

1.从半导体大规模制造能力来看，格罗方德是营收仅次于TSMC和三星的全球第三大代工厂，20年晶圆出货量超过200w

3.源自AMD、Chartered Semiconductor、IBM的基础，广发拥有强大的R&D和创新能力，与相关半导体设备公司签订了20多个长期供货协议，终身收入承诺超过195亿美元；

4.宏观环境风险和供应安全变得越来越重要。作为全球唯一不在中国大陆或台湾省设厂，而是专注于全球布局的晶圆代工厂，广发帮助客户缓解宏观环境风险；

5.得益于GF战略重心向差异化技术发展的转移，GF产品的ASP远高于UMC和SMIC；

6.中国对半导体制造产能扩张的大力支持，加上中国本地化替代导致进口需求减弱等诸多因素，将大大增加GF面临的全球竞争，限制GF等其他全球供应商在中国的市场份额，并可能导致GF晶圆厂利用率不足或ASP大幅下滑；

7.受业务剥离影响，近三年营收呈下滑趋势，21H1营收同比增长，有望扭转全年营收下滑趋势。但由于专注开发差异化技术，公司利润率有所提升:21H1毛利率转正，净利润亏损明显收窄；

8.半导体市场空广阔，增速惊人。预计未来8-10年半导体行业总收入将翻倍；

9.虽然在工艺流程和产能规模上与TSMC相差甚远，尚未摆脱行业内难以盈利的魔咒，但广发有望通过扩产扩大规模，促进营收扭亏为盈。关于英特尔或其他方有意收购GF的传闻也可能推高其估值。

GlobalFoundries(以下简称“GF/GF fond/Company/辛格”)是营收仅次于TSMC和三星的全球第三大代工厂。该公司由AMD和Mubadala于2009年创立，通过收购、扩张和战略合作不断发展。该公司致力于为我们的客户提供集成电路的生产，并为推动关键长期增长的终端市场的关键应用的功能、性能和功率要求提供优化的解决方案。在过去的十年里，广发银行与200多家客户建立了深厚的战略合作伙伴关系，包括高通、三星、AMD、博通和意法半导体。2020年，AMD和高通是仅有的收入占总收入10%以上的客户，贡献百分比分别约为21%和11%。美国东部时间10月4日，该公司向美国证券交易委员会提交了F-1文件，申请在纳斯达克上市，股票代码为GFS。

就对外销售额而言，格罗方德是全球第三大晶圆代工厂。Ground的绝大部分收入来自晶圆制造和成品半导体晶圆的销售，约占过去20年总收入的92%。其余收入主要来自光掩模制造和采购服务，以及工厂后制造服务。从2009年到2020年，公司的制造能力增长了12倍:20年，GF晶圆的出货量达到203w 300mm当量晶圆左右。

过度依赖少数客户和单一供应商，导致公司收入因客户需求而发生重大变化，对上游单一原料供应商的依赖程度较高，议价能力相对较弱。任何因素，如一个或多个重要客户需求的减少或丧失，半导体M&A活动的增加导致的现有总客户群的减少等。，可能导致公司营收大幅下降，对单一原料供应商的高度依赖，硅供应链存在一定隐患。18-20年，前十大客户分别占晶圆总出货量的75%、73%、73%。硅片作为晶圆制造的基础原材料，是公司生产过程中最重要的原材料之一。然而，近年来，硅衬底市场出现了一些价格波动和供应短缺。为了确保高质量硅片的可靠和灵活供应，GF与大多数主要供应商签署了许多长期协议。GF最大的硅片供应商是SOItec(供应商包括多种SOI硅片)，18-20年供应量逐年增加，分别供应公司33%、42%和52%的SOI硅片。

GF源自AMD、Chartered Semiconductor和IBM，拥有强大的R&D和创新能力。由此，广发建立了约1w全球专利支持的全面技术产品组合，是规模相近、营收相近的纯晶圆代工厂的两倍以上。目前公司员工约1.5w(其中约65%为工程师或技术人员)。到20年后，大约有14k名员工专门从事研发工作。在竞争激烈的半导体市场，GF努力通过其深厚的专利组合和在RF(射频)、FinFET、FDXTM和SiGe领域的领先地位脱颖而出。

该公司与相关半导体设备公司签署了20多个长期供应协议，终身收入承诺超过195亿美元。在全球半导体供应严重不足的背景下，广发通过深入客户接触和展示更具差异化的技术产品，与全球领先的半导体设备公司签订了20余份长期供货协议。截至招股书日期，这些协议反映的总终身收入承诺超过195亿美元，其中22-23年超过100亿美元，预付款和容量预留费约25亿美元。

宏观环境风险环境和供应安全越来越重要。作为全球唯一一家不在中国大陆或台湾省设厂，而是专注于全球布局的晶圆代工厂，广发帮助客户缓解宏观环境风险。在转移纽约EFK制造基地和剥离新加坡坦皮恩斯3E工厂后，公司将在三大洲拥有四个世界级制造基地，分别位于新加坡德累斯顿、马耳他、纽约和佛蒙特州伯灵顿。

在过去的三十年里，半导体制造业已经转向亚洲。根据波士顿咨询集团(BCG)和半导体行业协会(SIA)的数据，美国和欧洲的晶圆厂生产的晶圆产能份额从1990年的81%下降到2020年的21%。同期，得益于政府的大量补贴和支持，中国大陆和台湾省的产能占全球晶圆总产能的比例从0上升至37%。

目前全球只有五家具有显著规模效应的晶圆代工厂:TSMC、三星、辛格、UMC和SMIC。根据Gartner的数据，过去20年，TSMC、UMC和SMIC的代工收入约占全球晶圆收入的72%。其中，TSMC 20年晶圆收入占总代工市场份额的58%以上，紧随其后的4家公司合计仅占27%。代工领域的寡头垄断趋势不仅容易导致贸易失衡和争端，也使全球供应链面临包括宏观环境风险在内的重大风险。因此，美国和欧洲政府越来越重视发展对台湾省或中国制造业依赖度较低的半导体供应链，这使得GF成为当前宏观环境格局中的重要参与者。与竞争对手相比，广发在中国的曝光率非常有限——广发在中国没有晶圆厂，而且拥有多元化的客户群。在过去三年中，来自中国的总销售额占总收入的比例不到10%。

产品组合是影响收入和利润率的最重要因素之一，而定价和利润率取决于公司提供的解决方案的数量和特点。在产品组合中，虽然单个产品的价格可能更低，但通过增加R&D投资和专注于开发差异化技术，可以展开有效竞争，进而改善价格组合和整体ASP。广发也不断监控并努力降低产品成本，同时为客户提高解决方案的潜在价值，从而提升企业自身的竞争力。

得益于广发战略重心向差异化技术转移的发展，21H1产品的ASP远高于UMC和SMIC。根据21H1各大代工厂出货量和ASP数据对比，虽然格罗方德在总营收和出货量上与UMC和SMIC有差距，但其ASP比另外两家高出近1k。这与广发从2018年8月18日开始战略重心转移密切相关，当时广发将重心转移到解决新兴高增长市场中普遍存在的代工市场机会，以及对专业技术日益增长的需求。

此外，中国对半导体制造产能扩张的大力支持，加上中国本地化替代导致进口需求减弱等诸多因素，将大大增加GF面临的全球竞争，限制GF等其他全球供应商在中国的市场份额，并可能导致GF晶圆厂利用率不足或ASP大幅下滑。

受业务剥离影响，最近三年营收呈下降趋势。但随着晶圆出货量的增加和产能利用率的提升，21H1营收同比增长，有望扭转全年营收下滑的趋势。由于专注于开发差异化技术，公司利润率有所提升:21H1毛利率转正，净利润亏损大幅收窄。通过转移纽约的EFK制造基地和出售新加坡的Tampines Fab3E，公司专注于差异化技术的开发。19年4月15日，广发同意将EFK(East Fishkill)制造基地转让给安森半导体，对价为4亿美元，并支付一定的技术许可费(该设施的所有权预计在22年底完全转让)。同年年底，GF以2.36亿美元的价格将位于新加坡淡滨尼的Fab3E晶圆厂出售给Vanguard。

由于相关制造基地转移和业务剥离，市场需求减少，导致近三年广发营收呈下降趋势。然而，专注于发展差异化技术的战略使利润率受益:21H1毛利率转正，净利润亏损明显收窄。同时，战略重点使得19年剥离后的晶圆出货量逐渐恢复正常，产能利用率全部提升。18-20年，公司晶圆出货量分别为186w、176w、203w，300mm晶圆代工厂平均产能利用率分别为80%、70%、84%。今年上半年，公司总营收同比增长12.6%至30.38亿美元，有望扭转过去三年营收下滑的局面；与去年相比，净亏损下降了近44%，至3.01亿美元。

半导体市场空广阔，增速惊人。目前，各行业对半导体的需求是多样化的，这使得半导体行业在更广泛的经济中更具基础性和核心性，因此更不容易受到周期性影响。因此，尽管全球半导体供需失衡状况有望在中期得到改善，但在物联网、5G、云、人工智能、智能汽车等技术趋势的推动下，半导体行业将进入新的黄金时代，仍需大幅增加投资才能跟上未来需求。预计未来8-10年半导体行业总收入将翻番。

根据Gartner的数据，过去20年全球电子市场的年收入约为2万亿美元，而全球半导体市场空的TAM为4660亿美元，代工市场空(不包括内存)的TAM约为740亿美元。其中，代工市场的SAM为540亿美元(即所有代工收入的总和)，主要来自五大领域的重大发展机遇:智能移动设备(220亿美元)、家庭和行业物联网(180亿美元)、通信基础设施和数据中心(90亿美元)、汽车(40亿美元)和个人计算(10亿美元)。

晶圆代工厂通过规模化制造获得规模效应和超额利润是关键。在全球芯材短缺的背景下，为了解决供需失衡，各大晶圆厂商开始了新一轮的扩产计划:

今年4月，TSMC表示，将在未来三年投资1000亿美元扩大生产，以提高芯片产能。英特尔宣布将斥资200亿美元在亚利桑那州的Midi新建两家芯片工厂，同时向外部客户开放代工业务。8月，TSMC董事会批准了175.72亿美元的资本分配，并评估了在德国建厂的可能性。三星计划在3年内投资240万亿韩元(折合2056.4亿美元)，扩大在半导体等领域的影响力。当然，GF也公布了自己的扩产计划(见下文)。

英特尔或其他方有意收购GF的传闻可能会推高其估值。此前，在7月份，英特尔曾考虑收购Grofond，对其估值约为300亿美元。如果交易达成，这将是英特尔历史上最大的一笔收购。然而，格罗方德当月予以否认，并坚持明年以约300亿美元的估值上市的计划。8月，格罗方德秘密递交赴美上市申请，估计市值约250亿美元。预计IPO计划将在10月份公开，公司计划在今年年底或明年年初之前上市。

虽然格罗方德在全球名列前茅，但光是龙翼TSMC就占据了一半以上的市场份额，公司在先进技术和生产规模上都远远落后于它。与此同时，广发仍未摆脱行业盈利的魔咒。但在半导体超周期加持，全球普遍缺芯的背景下，广发有望通过扩产扩大规模，推动营收扭亏为盈。这需要大量资金的支持(一个新的晶圆厂可能需要100多亿美元，相关的半导体设备也是价值不菲)，这可能是Grofond IPO的原因之一。

本文来自葛龙会。