时隔一年多，“电商导购第二股”返利网的借壳上市之旅终于只需要换个证券简称。

虽然尚未正式更名，但记者注意到，目前返利网APP启动页面底部显示的是返利网壳公司昌九生化(SH:600228)的a股代码。但是，对于返利网来说，登陆a股市场并不意味着可以高枕无忧。

根据昌九生化在公告中披露的数据，返利网客户集中度逐年提升，前五大客户销售占比从2017年的65.31%提升至2019年的80.66%。同时，其营收和净利润连续三年下滑，业绩疲软风险依然明显。

从大环境来看，导购行业的产品形式越来越多样化。在直播发货等新型导购模式的冲击下，内忧外患的返利网上市后依然面临不小的挑战。

重组过程异常曲折，用了13个月才借壳上市。

纵观返利网的重组过程，可谓异常曲折。

早在2020年3月，尚未脱帽的ST昌九就披露了资产重组预案，称拟通过重大资产置换、发行股份及支付现金等方式购买资产并募集配套资金，置入返利网运营方上海中研信息科技有限公司(以下简称“中研科技”)100%股权。

然而，与大多数借壳上市案例一样，这一计划很快引起了监管层的关注。上交所要求ST昌九就本次交易的安排、标的是否符合重组上市条件、标的公司的持续盈利能力和合规能力等做出进一步说明和解释。

此后，ST昌九以“部分事项需要进一步补充完善”为由，多次拖延回复问询。直到7月9日，ST昌九才交出了一份长达178页的答卷，对监管问询的关键问题进行了详细答复。

在正式回复第一次问询前，st昌九临时公告将原计划审计机构普华永道变更为上海会和中兴金融，再次被上交所问询。

当时普遍认为，ST昌九在重组过程中临时变更审计机构，连续两次遭遇监管问询，相当于给返利网借壳上市踩了刹车。一位券商人士表示，这给本次重组增加了更多的不确定性，将对重组项目的推进产生影响。

在回复了两次问询后，ST昌九的重大资产重组最终于2020年12月获得证监会有条件通过，两个月后正式获批。至此，返利网借壳终于尘埃落定。

目前，昌九生化公告称，公司股东大会通过了变更名称和经营范围的议案，完成了工商变更登记，对董事会、监事会和高级管理层进行了重组。公告显示，Rebate.com创始人兼CEO葛永昌当选为上市公司第九届董事会董事长兼总经理，任期与第九届董事会相同。

“回扣。com借壳上市基本可以宣告成功，除了最后一步改证券简称。”据上述券商人士透露，整个过程持续了一年左右，也符合常规的借壳上市流程和期限。

客户集中度逐年上升，连续三年业绩下滑。

天眼查信息显示，中眼科技成立于2007年10月，主营业务主要包括电商导购、广告展示、基于返利网的商户会员服务，其中电商导购服务是其营收支柱。

公告显示，2017年至2019年，返利网导购服务的销售收入占总收入的比例分别为83.77%、90.41%和85.26%，2020年上半年该收入的销售占比小幅下降至81.42%。返利网官网信息显示，其合作伙伴包括400多家商场和电商平台，以及5万多家品牌商家。

但值得注意的是，导购服务作为返利网的营收支柱，其对应的客户集中度逐年上升，相关风险不容小觑。

公告显示，2017年至2019年，返利网前五大客户销售占比由65.31%逐年上升至80.66%；到2020年上半年，其前五大客户的销售占比进一步提升至81.61%。其中，阿里和JD.COM电商平台一直是返利网的前两大客户，总销售份额高达60%至70%。

这意味着返利网的客户集中度比较高，更依赖头部客户，客户结构明显失衡。

此外，返利网还面临业绩疲软的风险。根据公告披露的财务数据，2017年至2019年，中烟科技营收分别为9.34亿元、7.15亿元和6.11亿元，同期净利润分别为1.94亿元、1.5亿元和1.36亿元。2020年1-6月，中研科技营收和净利润分别为2.12亿元和6608.2万元。

显然，返利网近年来营收和净利润连年下滑，发展势头并不十分乐观。上述券商人士表示，从商业模式来看，返利网的经营业绩对比与用户的网购习惯、电商导购的相关政策有很深的关系，未来如果环境发生变化，其业绩会受到冲击。“从这个角度来说，它的增长并不是特别稳定。”

ST九在公告中也承认，如果返利网的电商导购能力下降，或者其他原因导致与上述电商龙头企业终止合作，或者电商企业市场结构发生重大变化，可能对返利网的业务经营和盈利能力产生重大不利影响。

外部竞争加剧，返利网上市后还有很长的路要走。

第三方研究机构发布的报告数据显示，近年来电商导购行业的营收规模和用户规模双双陷入增长瓶颈，增速明显下滑。

艾瑞咨询的报告显示，2013-2019年，中国电商导购行业收入规模从13.4亿元增长到20.5亿元，但年增长率从53.2%下降到11%。无独有偶，iiMedia Research的统计数据显示，2016年至2020年，中国电商导购用户规模从1.75亿增长至3.81亿，但用户增长率从68.3%下降至10.4%，呈单边下降趋势。

但由于传统电商平台面临着互联网人口红利消失、获客难、成本高等问题，加上疫情后国家出台了一系列鼓励消费的政策，导购电商目前还有很大的想象空间空。《2020年上半年中国导购电商行业研究报告》显示，目前近七成消费者使用导购平台进行网购。借助疫情，上半年超过一半的用户增加了使用导购平台的频率。

艾媒咨询分析师认为，相比中国居民总数和移动电商用户数，导购类电商用户渗透率仍有空的增长。同时，消费趋向多元化、细分化、品质化。面对丰富复杂的产品信息，越来越多的人倾向于借助外力来降低消费决策的难度，导购电商平台对这一群体仍然具有强大的吸引力。

导购行业发展初期，电商导购平台根据驱动因素大致可以分为价格导购和内容导购，其中返利网是价格导购平台的典型代表。目前导购行业的产品形式日益丰富，表现形式更加多样化。电商导购已经从传统的单一性价比模式转变为更多导购的时代，导购的媒介也从之前的图文扩展到图文、视频、短视频等多种表现形式。

从参与者来看，过去导购行业主要由垂直电商导购平台提供，如返利网、淘宝吧、什么值得买、知货等。但近年来，越来越多的电商平台开始自建站内导购系统。同时，直播电商在疫情的推动下爆发式增长，也让直播成为电商导购的标配之一。各大电商平台和短视频平台争相涉足，进一步加剧了导购行业的竞争。

在经济社会网电子商务研究中心网络零售部主任、高级分析师莫岱青看来，返利网的商业模式需要创新，适应市场竞争的变化，否则无法应对大的电商平台和微信生态圈的自建导购引流平台。再加上上市前什么值得买，其他返利电商平台的竞争，整个行业的快速变化，返利网占据行业地位和相应市场份额的压力很大。

艾媒咨询分析师也指出，追求性价比和便捷性是消费者不变的需求，这也是导购电商平台的核心价值。但光靠返利还不足以培养用户的忠诚度，未来的导购电商平台仍需在提升用户体验方面做出更多努力。

本文来自蓝鲸财经。