男装品牌代理加盟(海澜之家（服装系列一）：男装第一品牌，戴维斯双击可期)

信海光

2022-04-20 22:03:52

选股理由:市盈率不足10倍+股价下跌+宏观经济出现复苏迹象

证券简称:蓝海之家评级:AA

数据截止日期:2019年9月30日单位:亿元

证券代码:600398；成立日期:1997年；地点:江苏江阴

一、主营业务

主营业务

生产和销售高档精纺呢绒、高档西服和职业装

产品和用途

以男装(裤子、t恤、衬衫、羽绒服、西装)为主，女装(爱居兔、脱光)为辅

商业比例

海之家系列78.51%，爱居兔系列(女装)4.75%，圣凯诺(职业装)10.33%，其他6.41%。

管理模式

加盟的主要方式:加盟商负责投资店铺，不收加盟费，不做分销(降低经销商分销风险)，公司负责品牌输出，人员管理，库存，全部归公司所有。

上游和下游

购买成品衣服或原材料(棉、涤纶、纽扣、染料等。)上游再卖给下游的直营店和经销商；这里需要强调的是，蓝海屋品牌(近78%的销售额)采用可退货采购模式，不承担库存下跌风险；

主要客户

主要是成年男性。

行业地位

蓝海家居品牌以4.6%的市场份额排名第一，连续五年市场份额排名第一。

对手

七匹狼，红豆，杉杉，雅戈尔等。

行业趋势

1、行业集中度提高；

2.行业跟随宏观经济复苏；

其他重要事项

1.2019年9月15日，公司将其持有的66%股权转让给赵，转让价格为2.5亿元；将其持有的爱居兔15%的股权转让给德和管理，转让价格为5700万元。该公司仍保留爱居兔19%的股份，8月以后爱居兔将不再纳入公司财务报表。

2.截至2019年9月30日，累计门店数为7545家，较2019年6月减少469家，较2018年的6673家增加872家。

简短注释

1。首先不得不提一下公司的商业模式:(1)采购模式:公司的蓝海之家只有可退的采购模式，很霸道，相当于帮供应商卖衣服，卖不出去就退给供应商。公司扮演品牌输出、经销商、管理者的角色；(2)加盟模式:公司不收取加盟费用，不需要经销商铺货(可以退货)，大大提高了加盟积极性；实质上，蓝海之家的供应商和经销商可以直接连接。蓝海之家扮演中间商的角色，在目前的情况下是非常必要的，因为蓝海家具有很强的管理运营能力和品牌输出能力，所以可以理解为蓝海之家是一家轻资产模式的品牌运营管理公司。

2。男装相对于女装有非常高的品牌忠诚度，所以男装的市场份额在逐渐增加，而女装长期处于低市场份额，需要不断扩大品牌来维持市场份额；

3。今年9月，该公司剥离了其全资子公司爱居兔，并将其81%的股份转让给高管。9月以后不再纳入合并报表。应该说，公司收缩战线，退出女装市场，是名利双收之举:(1)撤资业务将大幅减少公司存货跌价准备(不可退款采购金额主要在爱居兔)；(2)爱居兔对营收贡献较小，其存货跌价准备可能对净利润影响较大。公司此举预计与维持今年净利润有一定关系，有助于剥离后公司轻装上阵；

4。服装行业的商业模式很好理解，商业模式各不相同，其中最重要的是库存管理，卖不出去的衣服价值为负；

5。衣食住行，弹性最大的消费是服装，受宏观经济影响波动较大。近两年，宏观经济增长乏力，整个服装行业也面临着巨大的挑战。

二。公司治理

强大的股票持有者

持股比例为39.95%；股权质押率:53.82%

管理层级

年龄:31-59岁，高管和员工持股:较少。

员工总数

7994人:技术1318，生产4741，销售2385；本科或以上学历:2943

融资红利

上市时间:2014年借壳上市，累计融资130亿元，累计分红103亿元。

简短注释

1。公司董事长的儿子已经担任了公司副董事长，为将来接班做了准备。目前董事长已经61岁了，还有足够的时间帮儿子走上岗位。

2。股价低迷，公司流言四起。但从公司融资130亿，分红103亿来看，公司上市不是为了钱，分红100亿也算是良心企业。至于小道消息，这只是公司股价低的借口，更多的是散户的情绪宣泄；

3。股价低迷，大股东质押率接近54%，质押率偏高，但仍在可控范围内；

三。财务分析

资产负债表

2019年第三季度:货币资金73.1、应收账款8.91、预付账款5.06、其他应收款9.05、存货94.5、其他流动资产3.3、长期股权投资0.52、其他权益工具3.36、投资性房地产7.23、固定资产39.89、在建工程0.00。其他非流动资产2.23、应付账款69.7、预收账款14、其他应付款13.56、一年内到期的流动负债2、应付债券23.8(可转债合计30亿，剩余5年)、长期应付款4。权益10.95、其他权益工具5.5(可转债)、资本公积14.45、库藏股0.65、盈余公积15、未分配利润86.46、净资产131.9、负债率50.82%。
利润表

2019年第三季度:营业收入146.9(+12.6%)，营业成本85.54，销售成本14.93(+3.1)，管理成本10.1(+2.8)，R&D成本0.4，财务成本-0.03，投资收益2(+1.2)，净利润26.16(。
短评
1。服装企业利润最大的调节点在于库存账。下跌价格准则稍作调整，就能创造上亿的利润，所以需要特别注意库存；公司存货高达94.5亿，但其中近50亿是可回收的，不需要准备降价(但存在供应商无力回购存货的可能)，另外45亿按照库龄计提:库龄1年内不计提，1-2年计提25%，2-3年计提100%。衣服卖不了两年就是废品，可见行业竞争的残酷。根据准则，公司存货整体符合行业规律，整体存货风险较低；

2。9月，该公司剥离了爱居兔，爱居兔是大部分的存货跌价准备。剥离后，预计公司净利润将大幅改善(存货跌价准备大幅下降)；

3。公司9.14亿元商誉由应宝宝合并形成。公司进军女装失败后，开始想到婴童行业。想法虽好，但不一定能达到好的效果。等着瞧。

4。服装行业增速2018年下降1.2%，2019年下降6.2%，趋于零增长。可见宏观经济低迷。逆势增长，2019年依然实现了12.6%的营收增长，真的很不容易。

5。公司前三季度增收不增利的核心在于费用大幅增加，增加了6亿左右(销售费用3.1亿，管理费用2.8亿)。主要原因是2019年公司在逆境中仍在扩张门店和铺货，整体战线并未收缩，但销售数据也显示行业回暖(上半年增速为7%，前三季度增速大幅提升至12.6%)。

四。投资逻辑与核心竞争力
投资逻辑
1.宏观经济复苏带动服装行业复苏；
2.提高男装行业的集中度；
3.公司是男装行业的龙头企业；
4.公司市盈率不到10倍，有较大提升空；
核心竞争力
1.商业模式的优势
公司依托“平台+品牌”的商业模式，通过构建产业链战略联盟，构建优质营销网络，让每一位消费者都能享受到物超所值的产品和服务。通过加盟店的准直营管理，实现门店的统一管理和快速扩张；以共赢理念整合服装产业链资源，带动整个产业链良性循环，产业链各方共同承担有限风险，有效化解经营风险，实现价值创造最大化。
2.管理优势
公司着力打造品牌管理、供应链管理、营销网络管理的核心竞争力，整合各个环节的管理职能，规范统一整个产业链，充分利用丰富的社会资源，实现自身资源产出的规模经济效应，实现资源的优化配置和更高的投入产出比。
在品牌管理方面，公司对产品设计研发、采购、销售终端的有效管理，有利于维护品牌形象，提高公司服装品牌的知名度和影响力。
3.营销网络的优势
截至报告期末，公司线下门店覆盖全国31个省(自治区、直辖市)，覆盖80%以上的县市，并进一步向东南亚等海外市场拓展。公司所有品牌下门店总数达到7545家(不含男孩女孩门店，下同)，是中国最大的男装品牌。
4.信息系统的优势
公司信息系统实现了从供应商信息到产品研发、仓储、仓储数据、货物调配、门店销售的信息全覆盖，建立了大数据系统，保持全产业链信息畅通，提高供应链和库存管理的效率和精细化，为未来发展和综合能力竞争提供技术支撑。
五、盈利预测及估值
表演
预测
假定
收入增长:15%；
毛利率:40%；净利润率:18%
收入假说
2020 e:246；
2021 e:283；
2022 e:325；
净利润预测
2020 e:44；

2021 e:50；

2022 e:58；

注:假设数据为满足条件时对应的市值，应根据实际数据进行调整。

评价
价格/收入比率
合理范围:15-20倍
合理估价
三年后合理估值:800-1100亿；

目前合理估值:400-500亿。

参考价格
不到400亿(2019年12月23日收盘337亿市值)
六。投资建议
影响性能
核心要素
1.存货周转周期(两年内优秀，两年外差)；
2.宏观经济复苏；
3.门店扩张；
核心风险
1.宏观经济复苏不及预期；
2.供应商倒闭导致公司退货政策失效；
3.行业竞争加剧导致毛利率下降；
短评
蓝海之家作为中国男装第一品牌，拥有优秀的商业模式、管理体系和商业模式，将重资产制造业转型为轻资产品牌出口企业。公司的商业模式具有国际视野。近两年，受宏观经济衰退影响，公司收入增长和利润增长均处于较低水平。随着宏观经济的复苏，公司的收入和利润增长必将上升，利润增长和估值水平将得到提高。戴维斯双击可期。