4月28日，Rebate.com借助昌九生化正式在a股主板上市。电商导购第二股一波三折后，终于尘埃落定。
然而，登陆a股市场就意味着可以高枕无忧了吗？
从内部来看，返利网仍然面临着业绩持续下滑、客户集中度高、电商导流转化率下降、服务体验提升等问题。对外，除了来自电商自建导流平台的冲击，种草社区、直播配送等新型导购模式带来的威胁也不容小觑。
面对内忧外患，返利网能否涅槃，还有待观察。
借壳上市之路一波三折
公开资料显示，返利网成立于2006年，是国内较早从事导购业务的企业。其商业模式是通过接入电商平台向商家收取一定的营销费用，并以返利的形式返还一部分给用户。
此前，返利网已经有过三轮融资。自2014年以来，Rebate.com一直在寻求上市。2018年9月注册辅导，计划登陆a股，但此后一直没有实质性进展。随后，返利网放弃独立IPO，转而借壳上市的消息引发关注。然而，借壳上市的过程并非一帆风顺。
据了解，ST昌九源是一家以化肥产品为主的生产企业。自2016年年报发布以来，连续亏损的利润被标注为“*ST”和“ST”，连续四年徘徊在退市风险中。
在重组的敏感期，ST昌九也引来多方关注。
据《国际金融报》报道，2020年5月，ST昌九公告因审计日程重组等原因需要更换审计机构，一时间吸引了众多舆论的关注，上交所也对更换会计师事务所进行了重点问询。在此期间，st昌九第一大股东ST昌九集团股权也被冻结。
在首次发布重组公告半年后，st昌九在多次拖延后正式发布重大资产重组草案。在证监会M&A和重组委开会前夕，ST昌九也紧急修改了重组预案，取消了对原大股东江西昌九集团有限公司的配套募资。
2020年12月24日，ST昌九重大资产重组获得中国证监会M&A及重组委审核通过，有条件通过。就在投资者期待证监会正式批复的时候，2021年1月，st昌九发布公告称，因相关事项未落实，暂停重组审核。在ST昌九多次表示无意终止重组后，将积极推进重组。2021年2月4日，ST昌九请求证监会恢复行政许可审查程序。
不过，ST昌九最终还是拿到了证监会的批文。2021年2月25日，ST昌九公告向证监会报批。交易完成后，“返利。com”将正式完成其曲折的上市之旅。
有业内人士指出，返利网通过借壳上市相对比直接IPO更容易。如果选择直接IPO，返利网会困难很多。
不过，登陆资本市场可能只是一个开始，返利网未来仍将面临考验。
因P2P引流和迅雷被淘宝“退休”
返利网自成立以来，不断推出各种新活动，高额返现、快速提现等优势迅速积累了大量用户，并迅速成长起来。
然而，在电商经济更加繁荣之后，以返利网为代表的行业遭遇了来自电商平台的阻力。
2016年5月20日，淘宝宣布在6月19日前关闭返利网站和app。同时宣布淘宝网站返利引导的销量不计入主搜索销量。
当时有业内人士指出，此公告一出，返利导购网站将受到较大影响，如折扣800、Rebate.com、Juanpi.com等这些网站超过一半的业务销售收入来自淘宝天猫的导流分成。
行业变革后，返利网开始寻求新的商业模式。2016年7月，Rebate.com推出理财频道，开始指导P2P平台。据媒体了解，返利网在2016年7月推出金融返利频道后，已为100多家P2P平台提供导流服务，其中已经爆发的平台有国盈金夫、普天金安、天金所、金豆宝等。
随着监管对P2P处罚力度的加大，返利网在2019年下半年全面终止P2P导流业务。
但返利网一度因为P2P业务给借壳上市增加了风险。
2020年3月，上交所向ST昌九发函，就其重组提出“返利网的持续盈利能力”、“返利网的资产合规性”等22个问题。
上交所称，返利网曾为P2P理财公司提供导购、广告展示服务，因其服务的P2P理财公司违约、破产、倒闭而受到牵连，存在被相关部门起诉或处罚的风险。
和上交所一样，证监会对ST昌九重组提出的反馈意见多达29条。反馈指出，2019年9月，返利网支付“金储宝”非法吸收公众存款罪赔偿金322万元。2019年8月，因配合调查机关调查P2P业务合伙人“国盈金夫”集资诈骗案，标的资产银行账户被冻结。截至2020年6月30日，冻结账户资金余额为2225.54万元。
和上交所一样，证监会在反馈意见中也提到了很多问题，比如返利网或者存管运营能力、P2P业务、趣购业务涉嫌赌博等等。
12月24日，ST昌九发布长达235页的公告回应证监会的质疑，宣布本次交易获得有条件通过。
值得一提的是，有报道指出，受赔款和冻结资金的影响，返利网开始降低返利率，延长返利期。2017年至2020年上半年，返利网返利率逐年下降。
由此，返利网也受到了很多用户的抱怨。在黑猫投诉平台上，与返利网相关的投诉有4500多条，涉及提现失败、返利失败、虚假宣传等。
此外，据天线宝宝报道，2020年返利网获得9项消费评级，其中5项评级为“谨慎下单”，1项评级为“不建议下单”，年度消费评级为“谨慎下单”。同时返利网还存在订单、业务资金冻结等问题。
业绩持续下滑客户集中度逐年上升
公开资料显示，返利网已与国内400多家商城和平台、5万多家品牌商家合作。
但是，根据返利的财务数据。近年来，返利的表现。com已经呈现出逐渐下滑的趋势。
数据显示，2017年至2020年上半年，返利网营业收入分别为9.34亿元、7.15亿元、6.11亿元和2.12亿元，净利润分别为1.94亿元、1.496亿元、1.36亿元和6608.2万元。营业收入和净利润双双下滑。
从营收构成来看，电商导购服务一直是返利网的营收支柱。2017年至2019年，返利网导购服务销售收入分别占总收入的83.77%、90.41%和85.26%；2020年上半年，这一收入的销售占比微降至81.42%。
此外，返利网对应的客户集中度也在逐年提升。相关数据显示，2017年至2019年，返利网前五大客户的销售占比从65.31%逐年上升至80.66%。到2020年上半年，其前五大客户的销售占比进一步提升至81.61%。
有业内评论认为，客户集中度相对较高，意味着更加依赖头部客户，客户结构明显失衡，相关风险不容小觑。
据媒体援引券商消息称，返利网的增长并不是特别稳定。“从商业模式来看，返利网的经营业绩与用户的网购习惯和电商导购的相关政策有很深的关系。如果未来环境发生变化，其业绩必然会受到冲击。"
ST昌九还在公告中指出，如果返利网的电商导购能力下降，或者其他原因导致与上述电商龙头企业终止合作，或者电商企业市场结构发生重大变化，可能对返利网的业务经营和盈利能力产生重大不利影响。
上市之后的路还很长
值得注意的是，返利网在昌九生化上市后，未来三年的业绩承诺将超过6亿元。
网经社委电子商务研究中心主任曹磊认为，3年6亿元的盈利承诺对返利网来说应该问题不大，但也会有点难度，因为目前没有什么值得买的，返利网和各大主流电商平台存在竞争关系，既希望它引流，又担心它做大。
据互联网经济与社会服务“电子数据宝”监测数据显示，从月活跃度来看，2019年3月至2020年1月期间，返利网APP月活跃度呈疲倦式增长。2019年9-12月，有明显下降。2019年12月，月活量达到482.27万，环比下降1.115%。在2020年1月的数据中，返利网站APP的月活跃度有所上升，达到489.63万，环比上涨1.525%。
据投资者网了解，在经营过程中，三年半的时间里，返利网的员工减少了50%以上。此外，月均新注册账户数大幅下降。在电商导流转化率方面，返利网的财务周期也有所下降。数据显示，2017年至2020年上半年，返利网的电商导流转化率分别为24.09%、27.25%、31.71%和18.17%。
从行业整体来看，艾瑞咨询的报告显示，2013-2019年，中国电商导购行业营收规模从13.4亿元增长到20.5亿元，但年增长率从53.2%下降到11%。无独有偶，iiMedia Research的统计数据显示，2016年至2020年，中国电商导购用户规模从1.75亿增长至3.81亿，但用户增长率从68.3%下降至10.4%，呈单边下降趋势。
从外部环境来看，电商平台已经开始自建基于内容的导购平台。网经社会电子商务研究中心特约研究员、安百里咨询创始人庄帅指出，返利网上市后，其与巨头之间的竞争与创新还需要继续观察。
种草社区、直播送等新消费模式的进入，也对返利网构成了极大的威胁。有人认为，相比官方100亿元的补贴和头部主播超强的议价能力，几块钱的返现几乎不值一提，返利网的核心优势正在失去吸引力。
网络经济与社会事务电子商务研究中心网络零售部主任、高级分析师莫岱青表示，返利网的商业模式需要创新以适应市场竞争的变化，否则无法应对大的电商平台和微信生态圈的自建导购引流平台。再加上上市前什么值得买，其他返利电商平台的竞争，整个行业的快速变化，返利网占据行业地位和相应市场份额的压力很大。
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