创新的多品牌中档休闲装品牌

太平鸟定位中档时尚休闲服饰，旗下六个品牌处于不同的发展阶段，涵盖不同的品类、年龄段和价位。核心品牌太平鸟男女装是主要收入来源。产品主要覆盖二三线城市，形成街店、百货、购物中心、电商四轮驱动的渠道业态，16H1门店4017家。营收以直销为主，16H1线上线下合计占比67%。

公司15年中档休闲装行业排名第五，市场份额3.90%；1915-1915年收入和净利润复合增长率为35%和55%，1916年1-9月业绩增速放缓。近几年电商业务表现亮眼，11-15年营收复合增长率63%，16H1营收复合增长率19%。

中档休闲装行业:规模稳定增长，集中度高，将升级为时尚行业。

2015年成人中档休闲装市场零售额增长约6.40%，达到2156亿元，预计16-20年复合增长率为8.45%。15年中档休闲装市场CR10为50.2%，同比上升3.8个百分点。市场集中度高，且仍有集中趋势。渠道下沉、多品牌是龙头企业提升市场份额的主要驱动因素。从消费趋势的演变和服装产业升级的规律来看，中国的服装产业正在逐步向时尚产业升级，时尚运营能力强的公司受到青睐。

历史:SPA模式表现良好，直营模式推动毛利率高，净利润率低。

回顾历史成绩:1)11-15年营收和净利润快速增长，得益于内生门店效率和渠道延伸分别11%和20%的复合增长；16H1业绩承压，未来有望企稳回升；2)直销占比的持续提升带动了毛利率和费用率的上升，加上管理得当，净利润率也持续上升；3)电商库存清理能力强，整体库存结构合理；4)多品牌梯度有序发展，“起步阶段直销先行，培育阶段加盟扩张，成熟阶段发挥门店效能”的策略提供持续动力。

与同业相比，我们发现公司呈现出以直销和零售为主的服装企业财务特征:1)收入规模较小，平均效率有待提高；2)零售导向战略使增长高于同业；3)再直营推高毛利率，拖累净利率和存货周转率。

竞争优势:品牌和渠道发展顺应行业趋势，零售导向引领行业变革。

顺应行业趋势:定位中档时尚休闲，专注二三线市场，避免与国际巨头的正面竞争；丰富的品牌运营经验推动多品牌发展，实现细分客户覆盖，迎合个性化趋势，梯度发展动力充足；我们更早布局商场、电商等新渠道，分享渠道增长红利，2016年拥抱新趋势，再次尝试新零售。

引领行业变革:公司在行业内率先开创了以零售为导向的模式——直销、扁平化加盟管理、DRP体系等。加强终端控制，及时掌握消费趋势的变化；优秀的商业企业，R&D和设计促进产品的高频率和多波段上市，以确保高时尚。

盈利预测和估值

募集资金主要用于新建238家直营店、物流中心和信息系统建设。预计16-18年公司摊薄后EPS分别为0.94元、1.12元、1.38元。目前a股中档休闲装公司17年平均PE 21倍，服装新股44倍。综合绝对估值，考虑太平鸟3年cagr 7% 7%，稳健成长，次新股属性，17年估值35倍，对应目标价39.20元。

风险:终端零售疲软，女装调整不到位，库存高。