央行宣布今年向中央上缴超1万亿利润，大致相当于工农中建四大行2020年利润的总和。一些分析师认为，这是一次财政和货币“协同”宽松。

文|财经记者唐骏

编辑|袁满

3月8日，中国人民银行(以下简称“央行”)宣布，今年向中央上缴利润超1万亿元，大致相当于工农中建四大行2020年利润的总和。

据悉，此次上缴的利润主要来自过去几年外汇储备的经营收入，不会增加税收或经济实体的负担，也不会是财政赤字。这部分资金将主要用于税收返还和加大对地方的转移支付，支持企业脱困、稳就业、保民生。

对此，财政部有关负责人回应称，安排特定国有金融机构和加盟商上缴利润是通行做法，也是统筹财力、跨年度调剂资金的重要手段，包括中国烟草总公司、中国投资有限责任公司等。，中国人民银行也是上缴单位之一。央行上缴利润用于财政是符合中国法律法规的，也是世界主要经济体的通行做法。

中银证券全球首席经济学家管涛对《财经》表示，这也是央行落实全国两会政府工作报告的要求。政府工作报告提出，2022年财政赤字率下降，但财政支出增加，要求特定国有金融机构和特许经营者依法上缴近年积累的利润，以增加可用财力。

央行上缴利润意味着什么？西泽研究院院长赵建认为，央行上缴的利润和中国烟草总公司上缴的利润没有本质区别，都是增加财政收入，只是央行上缴的利润比大部分央企和国企都大。

业内人士指出，央行上缴利润对实体经济的刺激作用相当于降低RRR 50bp或增加财政赤字1%。一些机构的研究报告直言不讳地说，这是一次财政和货币的“协同”宽松，其效果优于RRR缩减。

对此，管涛认为，客观上讲，央行上缴利润给财政形成财政支出，央行下调存款准备金率，两者都可以增加广义货币(M2)，但前者通过增加基础货币传导到M2，后者通过增加货币乘数作用于M2。“作用于实体经济的两种机制是不同的，不能简单说哪个更好。”相对而言，RRR降息可以在短时间内释放推高货币乘数的好处，并平衡每个月的余额利润，保持央行的资产负债表稳定，从而减少对市场流动性的扰动。

中国民生银行首席研究员文彬提醒，正是由于作用机制的不同，不能认为央行是在上缴利润支持金融，因此判断央行近期降RRR、降息的可能性变小。“货币政策仍有空降低RRR和降息的空间。”

对于大多数人来说，恐怕现在最想知道的是，央行的利润从哪里来？

多位分析人士指出，与商业银行类似，央行也是通过生息资产与资金成本之间的利息差来获利。不同的是，央行在执行货币政策的过程中被动获利。

翻开人民银行的资产负债表，在资产端，规模最大的是外汇资产，其次是对其他存款类公司的债权。这两类资产几乎代表了央行的两大收益:外汇储备经营收入和利差收入。

根据央行的消息，央行这次上缴的利润主要来自外汇储备的经营收益。赵建对《财经》表示，这主要包括美国国债、股权、基金等主权债券，但具体投向尚未公布。

中国的外汇储备主要由国家外汇管理局(SAFE)管理。外管局发布的2020年年报显示，1997年至2016年，中国外汇储备20年平均收益率为4.23%。2007-2016年十年平均收益率为3.42%，在全球外汇储备管理机构中处于较好水平。截至2016年，约6%的中国外汇储备资产已成为美元资产。

管涛介绍，外管局公布的外汇储备余额包括外汇储备的经营收益。截至2022年2月底，中国外汇储备余额为3.21万亿美元，约合20.3万亿元人民币。

在广发证券首席固定收益分析师刘玉看来，假设2021年投资回报率与2020年持平，3.22万亿美元的外汇储备在2020年末将实现2.73%的回报率，对应的投资收益约为864亿美元。那么2020 -2021年外汇储备的投资收益可能达到1700多亿美元，按目前6.32的汇率折算成人民币，超过1万亿元的水平。

值得注意的是，央行的利差相当丰富。经第三方独立研究机构测算，正常情况下，央行对外支付的利率相对较低，平均应该在1.60%左右(法定和超额存款准备金率分别为1.62%和0.35%)，而资产端的收益率通常在3%以上。外汇储备平均收益率在3.50%左右。据此，该机构认为央票利差应该在2%左右，与国有银行差不多。

事实上，中央银行将利润上缴给金融部门是世界主要经济体的普遍做法。2021年，美联储盈利1078亿美元，向美国财政部上缴1074亿美元。2020年，日本央行实现利润12.2万亿日元，其中11.6万亿日元上缴财政，约占95%。

赵建指出，近年来各国央行利润大幅增长，主要是因为泄洪带来的规模扩张和降息带来的利差扩大。次贷危机后，全球央行大幅扩表，央行每年的“利润”也稳步攀升。以美联储为例，其2020年利润为888亿美元，同比增长约60%。

值得注意的是，管涛指出，中国人民银行这次上缴的利润不是一年形成的，而是作为一种保留手段，积累了几年的余额利润。现在的一次性缴纳可以增加财政支出，同时也不一定增加税收负担和财政赤字。

央行上缴的利润会去哪里？

根据央行公告，这部分资金将主要用于税收返还和增加地方转移支付，支持企业脱困、稳就业、保民生。

财政部有关负责人表示，退税是将增值税期末未抵扣的税额退还给纳税人。实行增值税链式抵扣机制，纳税人当期销项税额扣除进项税额后的余额为应纳税额。其中，销项税是指按照销售额和适用税率计算的增值税；进项税是指购买原材料所缴纳的增值税。当进项税额大于销项税额时，未扣除的进项税额将形成折让税额。

2022年，财政端将实施大规模退税，提前退还纳税人未来可以继续抵扣的进项税。其中，小微企业存量免税额在6月底前一次性全额返还，增量免税额全额返还。通过返还未提前抵扣的税款，预计直接为市场主体带来现金流约1.5万亿元，增加企业现金流，缓解资金回笼压力。

文彬指出，央行宣布“每月均衡上缴结余利润”，预计未来十个月内，这些利润将每月均衡上缴，每月上缴1000亿元左右。

“作为‘国有企业’，央行的利润上缴财政，财政拿央行的利润进行财政投资，是财政政策的扩张，不增加赤字。”赵建直言，当前央行上缴的利润将直接产生积极的财政政策效应，这对缓解当前稳增长压力非常重要。

与此同时，不少业内人士认为，央行此举是金融和货币的“协同”宽松。“它不仅有力地支持了财政扩张的节奏，还增加了广义货币和基础货币的供应，改善了私人部门的资产负债表，这比RRR削减要好。”

对此，文彬也表示，利润转为财政支出后，确实与RRR削减有异曲同工之妙，都能导致流动性增加，但两者在性质和效果上有实质性区别。多位专业人士也向《财经》记者强调，央行上缴的利润与货币政策的作用机制不同，不能简单一概而论，更不能与“财政赤字货币化”混为一谈。

所谓“财政赤字货币化”，就是央行直接印钱购买国债，向市场注入流动性。美联储和日本央行都在这么做，但中国法律不允许央行直接购买政府债券。

赵建直言，“财政赤字货币化”就是财政向央行借钱，央行上缴的利润类似于向财政缴税。前者会导致财政赤字和央行资产负债表同步扩张，同时给财政政策和货币政策带来压力；后者是积极的财政政策，没有任何货币政策扩张和财政赤字。

以外汇储备收入为例。管涛介绍，这部分余额收入将同时计入央行资产负债表的“其他资产”和“其他负债”科目。利润上缴后，这部分资金在资产端表现为“其他资产”减少，“外汇占款”增加；在负债端，转入“政府存款”科目。如果花掉了，就会变成企业或居民在银行存款或流通中的现金，增加“基础货币”投入。简而言之，它们在央行的资产负债表中相互转移，总体规模不变。

此外，文彬表示，央行上缴利润，体现了财政政策和货币政策之间的协调，使宏观经济政策能够更好地发挥逆周期调控的作用，但货币政策仍然存在一些操作空缺口。“当前，中国经济发展面临三重压力，主要矛盾是总需求不足。就货币政策而言，下一阶段的RRR降息等货币政策操作仍然是空。”