在光明未来继新秀丽的举动空引起股价震荡后，安踏等中国运动品牌再次遭到集体攻击，利润率被指虚高。做出空报道的GMT独家回应《财经》记者称，内容泄露是无意的。

财经记者毛诗阳马林/文宇乐/编辑

6月15日，在GMT re search Limited空的影响下，包括安踏在内的多家中国体育用品公司股价早盘大幅下跌。其中，安踏体育一度下跌近10%。报告称这些公司“虚增了利润率”。

GMT在报告摘要中称，中国16家上市体育用品公司中，有9家近年来被证明是“作弊者”，而在其余7家公司中，安踏、特步、361度的财务数据也与这些“作弊者”有很多相似的特征。GMT特别指出，上述12家公司均为福建公司。

值得注意的是，近日来，新秀丽、好未来等中国公司频频遭到浑水空等金融机构的攻击，这些公司大多被指财务造假。

“这9家造假公司的财务数据有一些共同特征，这在其他公司中非常罕见，”报告摘要称。“最明显的问题是，骗子公司的利润率高于耐克这样的全球领先企业，而很不幸，安踏、特步、361°的数据也具有上述特征。”

GMT主要质疑安踏，认为该公司涉嫌欺诈利润。具体来说，GMT认为安踏的非生产性资本过大，虚增了大量现金流来匹配收入，存货占收入的比例过低，预付款项占存货的比例过高。据此，GMT认为股价只值10港元。目前安踏股价在45港元左右。

GMT是一家总部位于香港的会计研究公司。其主要工作是“通过一家公司的财报来判断其价值是被高估还是被低估”。公众只能看到这份报告的摘要部分，其余部分只能由付费用户查看。GMT在接受《财经》杂志专访时表示，这份报告的披露并非该组织的本意。

“这份报告在我们的订户之外被广泛传播，我们非常失望，”GMT在回复中表示。“由此导致的股价快速回调只会损害我们客户的利益，并可能使我们面临来自监管层和报告所涉公司的法律风险。”

福建是中国体育品牌的大本营。很多知名企业，包括安踏、特步、361度，都来自晋江市，都是家族企业。创始人大多是丁。《财经》杂志今年早些时候对晋江体育品牌的发展做了深度报道(详见下文)。

上述三家公司均为港股上市公司。报告发布后，三家公司的股价均大幅下跌，但随后很快止跌回升。上午收盘时，安踏体育跌幅收窄至2.99%，特步下跌至4.6%，361度下跌至4.7%。

安踏2017年年报显示，2017年营收166.9亿元，同比增长25.1%。此外，该公司的毛利率为49.4%，财经记者了解到，这一毛利水平比阿迪达斯高出1.8个百分点。这也是GMT的疑问之一，安踏的盈利能力高于世界顶级体育用品公司是不合理的。

对此，安踏和特步已于昨日和今日发布澄清公告。安踏在公告中表示“强烈否认报告中的相关猜测”，特步也表示“报告中所有将公司牵连进企业欺诈的指控都是不真实的、没有根据的、具有误导性的”。

6月15日，中信证券纺织服装行业研究组薛原发布分析报告，重点回应了GMT对安踏的几项质疑。至于GMT质疑的核心问题库存，薛原认为安踏品牌的库存销售比长期保持在4到5之间。这是因为安踏体育是基于加盟模式的企业，所以库存流通更快，自有库存相对较少，渠道库存相对较高。所以GMT质疑的较高预付款其实对应的是渠道库存。

此外，薛原认为，安踏体育毛利之所以高于阿迪达斯，是因为安踏的自产能力更高，而阿迪达斯主要依靠代工。此外，全球运动品牌阿迪达斯要承担比安踏高得多的营销费用。

事实上，安踏已经成为仅次于耐克和阿迪达斯的国内体育用品市场第三大品牌。特步和361度企业目前都在通过转型走出低谷。

即便如此，中国的体育用品企业确实面临挑战。据《财经》此前报道，2017年国内体育用品市场规模达到2121.48亿元，但与此同时，行业集中度也在不断提高。其中耐克、阿迪达斯、安踏、李宁的市场份额在2016年已经达到54%。

在这种情况下，体育用品行业的洗牌已经进行了很多年，包括惠康、喜德龙、金莱克、柯美等知名品牌，都黯然离去。如今，这种洗牌仍在继续。随着体育用品需求的不断细分，亚瑟、安德玛等国际品牌纷纷进入，已成合围之势。然而，在R&D和品牌上不占优势的国内体育用品品牌已经退守三四级市场。

在这种情况下，国内的安踏和李宁不得不提升品牌和R&D能力。目前，361度、特步、乔丹等品牌仍在艰难转型。

(以下内容为《财经》杂志题为《中国运动品牌十年沉浮》的报道，原载《财经》记者马雪美2018年1月22日。)

2018年1月12日后，法院为清偿债权人，开始处置晋江德汇有限公司此前抵押的厂房、土地、仓库等资产。十年著名体育品牌周杰伦，负债6.36亿，黯然离场。

此前，鞋都晋江的另一家知名企业喜得隆(中国)有限公司已经宣布破产。金莱克，柯美等。也包括在这个出发名单里。作为晋江本土企业，曾与本土第一个千亿市值运动品牌安踏站在同一起跑线上。

十年涨跌。

2008年奥运会后，中国体育用品行业出现库存危机，迫使行业从批发模式向零售模式转型。安踏(02020.HK)凭借成功的转型和快速积累的竞争优势，已经成为中国市场上仅次于耐克(纽交所股票代码:NKE)和阿迪达斯的第三大运动品牌。其他企业，如特步、361度等，还在转型中。这两年，他们的营收已经恢复到危机前的水平，一些企业还在生死线上挣扎。

随着国家对体育产业的倡导和人民健康意识的提高，中国体育用品行业一直在快速发展，2017年市场规模达到2121.48亿元。与此同时，行业集中度也在逐渐提高。

2008年，耐克、阿迪达斯、安踏、李宁(02331.HK)在中国的市场份额总和为44.0%，2016年这一数字已经达到54.7%。

不少业内人士表示，未来中国体育用品行业将继续“强者愈强”。国内大概有三家综合性运动品牌可以在中国市场与耐克、阿迪达斯抗衡。其他品牌只能在各个细分市场寻找生存机会，稍有不慎就会成为下一个德惠。

开店赚钱的年代

虽然双星、康威等运动品牌曾经赫赫有名，但从发展规模来看，国内体育用品企业大致可以分为“晋江系”和“非晋江系”。前者包括安踏、特步、361度、乔丹、红星鸿星尔克、匹克等众多品牌，后者仅指李宁。

上世纪90年代，晋江吴边港周边有上千家鞋厂。河的南边是安踏和361度的发源地，河的北边是特步、乔丹、德尔福、柯美的始发站。

因为地缘关系，这些运动品牌的创始人都有一个共同的姓“丁”。如今，安踏创始人、特步创始人丁和361度创始人丁的关系仍然很好，但“他们彼此几乎不谈工作”。

从鞋厂到运动品牌，晋江人很大程度上受李宁的影响。体操冠军李宁创办的李宁体育用品有限公司，1992年、1996年、2000年赞助中国奥运代表团，闻名全国。

一位曾于2001年至2006年在李宁工作的业内人士告诉《财经》，2002年李宁营收达到近10亿元，在中国市场遥遥领先于其他品牌，包括耐克、阿迪达斯等。

安踏的第一个转折点发生在2000年。当时安踏年销售收入只有十几亿，利润几百万。然而，悉尼奥运会期间，安踏在央视广告投入近千万元。无论是远见还是巧合，其品牌代言人孔恰好在那届奥运会上实现了大满贯。后来，丁世忠回忆说:“这对安踏来说是一个相当大的变化，全国人民一下子就知道了这个品牌。”

“请最热的”是当时晋江体育品牌的营销原则。李关彝，特步(01368。HK)，告诉《财经》记者，2001年，丁拿了几百万找做代言人，让烽火鞋业一炮而红，为特步打开了局面。“这些晋江企业家都有一份辛苦”。

后来德惠请了周杰伦，喜德龙去了郭富城，金莱克选择了王楠和张怡宁...找代言人的初衷是为了促销。因为各个运动品牌的产品差别不大，所以品牌商希望通过提高知名度来增加出货量。

说到2012年之前的那段时间，很多业内人士感叹“那时候赚钱太容易了，开个店就赚钱了”。

孙在安踏工作了十年，主要负责北区的零售业务。他记得2005年的时候，北京通惠河附近有一家店，一半的货是安踏进口的，一半是品牌货。“这样的假货店生意很好，年收入上百万”。

相比时尚休闲行业，体育用品行业的销售模式更加原始，企业的生活相对更加舒适。

2012年之前，晋江体育品牌的定位是“品牌批发公司”，也就是说，除了打造品牌，通过订货会向经销商展示商品，然后根据订单生产商品，最后将商品交付给经销商，就算完成了销售。至于货卖多卖少，怎么卖，就不用关注了。

在这个阶段，体育用品企业比拼的是品牌知名度和发展经销商、分销渠道的速度。

2004年李宁上市后，安踏、特步、361度(01361.HK)分别于2007年、2008年、2009年上市。虽然红星鸿星尔克、匹克、喜德龙也赶上了上市的潮流，但由于上市后业绩不佳，纷纷退市，而其他品牌如德惠、金莱克等也因自身原因无缘资本市场。

据欧睿国际统计，2008年中国体育用品行业规模已达1039亿元。此时，除了李宁9.0%的市场份额明显领先外，其他国产运动品牌之间并无太大差距，安踏、特步、361度的市场份额分别为5.8%、4%、3.7%。

2008年北京奥运会让大家对市场无比看好。谁也不曾想到，正是这种信心，为危机埋下了隐患。

李宁的衰落和安踏的崛起

在担任特步CEO之前，李在阿迪达斯(中国)有限公司工作了十年。离职前是大中华区副总裁。在她看来，中国市场所有运动品牌在北京奥运会后都遭遇了库存危机，但当时国际品牌更重视终端，每周甚至每天都会拿到代理商的销售数据，所以在2008年底，他们意识到市场发生了变化(预期订单量与终端实际销量不符)，于是迅速做出反应，进行调整，两年后走出了增长低谷。但2008年到2011年，国内企业还处于渠道扩张期，加上对零售终端不够重视，所以直到2012年才意识到库存问题的严重性。

这种危机源于一种预期，即在奥运会的影响下，体育用品的销量肯定会大幅增长。至于销量会达到多少，几乎所有企业都给出了过高的预期，部分企业的库存销售比(库存数量与销售数量之比)一度达到10以上，3-5是正常范围。

“那时候仓库里的货是不动的，没有旧货和新货的流通。这是以前从未发生过的情况。”孙对说:

对本土公司冲击最大的，是领头羊李宁。2009年，李宁在中国市场的营收超过阿迪达斯，达到84亿元。但从2011年开始，李宁业绩一路下滑，直到2015年才开始扭亏为盈。正是在这个过程中，安踏超越李宁，成为中国第一运动品牌。目前安踏的营收是李宁的两倍左右，市值是7倍左右。

对于李宁，业内共识是公司内部出了问题，“我的左脚绊了我的右脚”，库存危机只是导火索。品牌更名、商品涨价、2010年到2011年的渠道更迭、2012年和2015年的管理团队更替，让这个曾经的中国第一运动品牌呈现出颓势。一位李宁前员工感叹，“这就是李宁。如果是别的企业，早就死了。”

2011年，安踏实现营收89.1亿元。孙记得，当年年底在昆召开年会时，公司下一年的目标是“冲击100亿元”。按照以往的表现，这是一个很容易实现的目标，但要到2015年才能实现。

2012年，安踏的营收和净利润出现了上市以来的首次下滑。2013年继续下滑，2014年业绩好转，重拾增长。

在此期间，安踏率先完成了从品牌批发商到品牌零售商的转型。李告诉《财经》记者:“安踏跟随了一个好教练，先于其他本土企业实现了‘持续赚钱’的原则。”2007年到2009年，安踏在做阿迪达斯代理的过程中，真正了解了国际品牌对品牌和渠道进行科学管理的方法。

此外，丁世忠还向百丽、达芙妮等企业学习零售改革的经验。他感叹，“一个是商品卖给经销商，一个是商品卖给消费者。两者差别太大了。”

对于安踏零售转型的成功，丁世忠总结了以下四点:一是信息化，通过ERP系统和SAP软件，实现全国大部分安踏专卖店的信息统一；第二，从过去的加盟商订单到单店订单；三是将零售标准覆盖到全国每一家门店；第四，回归创业型企业文化，带高管去全国所有地级市，推动零售落地，了解终端的各种问题。

对于第四点，孙深有体会:“和安踏高管一起巡店是一种折磨。他们每天可以走3万到4万步。”

经过2012年、2013年的转型调整，安踏走零售转型之路，2014年实现净利润17.0亿元，同比增长29.32%。同年，特步和361度的净利润分别只有4.78亿元和3.98亿元，而李宁亏损7.81亿元，从而拉开了差距。

2008年安踏营收是李宁的69%，2016年是李宁的1.66倍。2008年，安踏和特步的营收差为17亿元。2016年，这一数字已经扩大到79亿元。

当被问及为什么其他公司不走安踏的转型之路时，一位曾在阿迪达斯、李宁、安踏工作过的业内人士告诉《财经》记者:“这就好比一个班里有人考上了哈佛，其他同学知道这个人的学习方法后不一定能考上哈佛。”

为什么只有安踏成功转型

2013年2月25日，丁世忠发微博，称“闭眼挣钱的时代结束了，深耕时代来临了。笑到最后的是实力、团队、理念、管理。”可惜这句话并没有及时警醒其他晋江企业，后来居上的特步直到2015年才开始转型。

零售转型就像通关卡。拿到之后，就可以开始了。如果拿不到，就算加速也只能走。

零售转型有多难？为了减少库存，控制折扣幅度，安踏一方面主动减少订货量，另一方面将部分订单制改为分销制，即根据前端经销商和零售商的销量来安排生产，这就要求供应链具有快速反应能力。另外，精细化管理也是一个很大的挑战。晋江企业以前不重视向消费者销售商品的过程，现在要管理一系列的问题，比如组装商品、店面陈列、楼层效率(每层的营业额为3.3平方米)等等。

李对此深有体会。加入特步三年，工作内容是领导零售转型、品牌重塑、系统化管理。她说:“和跑步一样，前三公里是最难的。要抓住主要矛盾解决一个问题，然后不断验证调整。时间长了，就会演变成企业在能力和实力上的差距。”

一些企业犯了战略错误，而不是开始零售改革。兴尔克一位高管告诉《财经》，2012年期间，鸿兴尔克、贵人鸟等公司提出向生活时尚休闲服装转型，该品类的业务占比一度达到50%以上。然而，快时尚行业的竞争更加残酷，加剧了企业的库存和现金流危机。

晋江体育品牌企业家族化现象至今普遍存在，安踏最先开始专业化，这是其与其他企业差距的重要原因。

在2003年加入安踏之前，吴永华曾在福州鞋城华盛鞋业公司和福州永达贸易有限公司担任总经理，丁世忠看重他的销售和营销管理能力，邀请他加入安踏。在安踏十几年，吴永华的职位从销售管理中心主任、总裁助理，一直晋升到今天的执行董事、销售总裁。

2008年加入安踏之前，郑洁在阿迪达斯(中国)有限公司工作了八年。最高的职位是总经理，他是李的上司。如今，他是安踏的执行董事兼品牌总裁，主要负责品牌和产品管理。

一位在安踏工作多年的业内人士告诉《财经》记者:“吴永华对安踏的贡献是在销售管理上，而郑洁让安踏变得更广阔，更有文化。”

零售转型成功的安踏，已经开始了多品牌战略。目前除了安踏的主品牌外，还拥有FILA、DESCENTE等多个品牌。多位行业高管对《财经》表示，买品牌并不难，品牌运营和整合才是真正的挑战。经过几年的探索，安踏才在乐飞取得了成绩。目前国内其他体育用品企业在这方面还没有明显的动作。

体育用品行业的马太效应也延伸到线上。据欧睿国际统计，2016年互联网在运动服装品类的渗透率为22.5%。李表示，线上线下考验的都是企业的综合实力，目前运动品牌的线上线下业绩排名基本一致。

优胜劣汰的另一面是，德尔惠、喜德隆、金莱克、柯美等纷纷倒闭。

你能撼动耐克阿迪

欧睿国际预测，2021年中国体育用品市场规模将达到2696亿元，比2017年规模增长近30%。行业规模的扩大给企业的发展带来了想象空间，但每个企业都有看得见的天花板。

对于安踏和李宁来说，李宁在行业内的品牌价值还是高于安踏的，李宁的短板在于自身的执行力。但即使在中国市场，安踏和李宁也不是真正的主角。近几十年来，耐克和阿迪达斯在中国的市场份额一直在稳步增长。2008年两者份额之和为29.2%，2016年已经达到38.8%。

所有受访者都表示，产品研发和创新是头部企业竞争的关键，这甚至可以追溯到各国在基础科研方面的差距。耐克和阿迪达斯的R&D实验室已经有几十年的历史，已经积累了大量的运动数据，R&D的投入也在不断增加。相比之下，即使是安踏和李宁这样的中国领先企业，也只是在最近几年才开始关注R&D。在人体工程学、仿生学、材料学等方面，中国企业与欧美企业存在明显差距，寻找合适的R&D人才是不小的挑战。

UnerArmour、Asics等国际子品牌的崛起，给第二梯队的国产运动品牌带来了新的机遇。这两个品牌进入中国市场的时间不长，2016年在美国的市场份额分别为5.4%和0.9%。安德玛是从健身房走出来的品牌。它的创始人是一名美式足球运动员，专门研究紧身衣等运动装备。亚瑟是日本人鬼冢·八喜郎创立的运动品牌。它拥有多项跑鞋专利，是很多马拉松跑者的选择。

对于体育用品，消费者有一种天然的品牌意识。只要价格可以接受，我们都会选择高端的国际品牌。李认为，国际品牌下沉到三四线城市要比国产品牌上升到一二线城市容易得多。毕竟“消费者的心智在某种程度上是不可逆的”。未来的竞争势必更加激烈，国产运动品牌需要在品牌定位和核心竞争力上做出更多努力。

目前国内运动品牌都在三线以下城市肉搏，其中乔丹是比较特殊的一个。尽管近年来以商标纠纷、诉讼和品牌批发为主要销售模式，但其年销售收入仍在40亿元左右——在特步和361度之后，其他品牌之前。

乔丹一位高管对《财经》表示，公司业绩还不错主要是因为中国市场足够大。目前中国县级城市的销售场景依然是一条步行街上有四五家运动品牌店。消费者在购物的时候，连门楣都不看，看哪个产品好，价格合适，折扣多，基本就买了。目前，西北地区是约旦的主要市场。

至于商标问题，他说是历史包袱，还不知道怎么解决。谈及行业的未来，他感叹道:“几十亿的企业一下子消失很正常。这些尾部企业的问题不是跟谁打，而是如何让自己活下来。”