公司信用39：

腾讯、IDG力捧孙宏斌幕后故事

十三万家内地物业公司正在激烈鏖战市场。第一批已经拿到参加物业股舞会，舞会高潮还在酝酿，等候第一梯队的物业大佬来到舞池中央，掀起舞池高潮。

物业巨头听到了舞池欢快旋律，纷纷加快上市步伐。10月28日，“万科物业”更名“万科云空间”，按下上市加快键；恒大物业希望尽快通过聆讯。

本月最大的看点来自即将登陆港股的融创服务。两个月前，融创服务招股书递交港交所，资本大佬冠盖云集，一场与时间赛跑的投资正在进行中。

和碧桂园分拆上市不同，融创服务上市不分家，基石投资者阵容更为强悍，追求者更有态度，对后市更具指标意义。

但是，它的市场看点和估值逻辑究竟有何不同，股价曲线有何表现，上市后的融创服务将给市场哪些不一样的变化……

诸多追问构成“融创服务上市之谜”。

壹

根据融创公告，腾讯领衔认购了1.5亿美元，IDG资本认购1亿美元，高瓴6000万美元，雪湖 6000万美元。4名基石投资者认购3.7亿美元，占据募资额近1/3。这其中腾讯完成了在物管行业里的最大一笔基石投资，IDG资本更是首次进军物管行业，足以见得资本市场对于这家行业领军企业的看好。

融创物业的基石投资者皆是国际投资第一梯队中的重量级买家，真金白银掏得也不含糊。资本大佬们追棒老孙，一扫此前物业股上市仪式感不足之尴尬。

10年前，融创中国上市，发行价3.48港元。有投资者对老孙说，我们在投资一个励志故事，一个上战场只带矛不带盾的战士，我们愿意做你的盔甲。10年光阴，融创中国缔造了传奇，股价升涨至32.15港元，增幅824%。

10年后，有更多的投资者愿意做融创服务的盔甲，盔甲更显奢侈。而且，他们还带来了助阵盾牌。比如腾讯的互联网科技资源，IDG的大数据和云服务，都可以加持融创服务。

老孙受到二次追捧，战场切换的表象背后，盔甲逻辑的内核是什么?又有哪些不同?

贰

规模逻辑适应物业股估值吗?

招股书里，融创服务给自己的江湖地位定义是“中国增长最快的大型物业管理服务商，市场地位领先”。

这是一个很含蓄的表达：在一个和手机市场相当的2万亿量级的市场里，有13万家同行，融创服务增长最快，成长想象空间巨大。

为了强化自己的含蓄表达，融创服务引用第三方中指院的数据量化：去年融创服务整体增长率是94.1%，是货真价实的第一（按在管建筑面积、合约建筑面积、收入及利润的平均年增长率计算）。

在估值模型里，规模溢价是重要的驱动因素，也是地产行业的金科玉律。它在物业股的逻辑，又能否成立?

规模就是市场占有率，就是护城池，就是话语权，就是统治力。答案显而易见：财务报表里的规模，代表收入、利润和市值。这是市场对融创服务上市的期待看点之一。

过去10年里，内地物业服务大鱼吃小鱼，小鱼吃虾米。截至去年底，管理建筑面积超过0.5亿平方米的物业公司，只剩下36家，马太效应明显。而且，淘汰赛进程明显继续加快，物业小公司消失速度以指数级增长。

有退就有进，融创服务在第一梯队里跑得最快。这里面有一条隐线：得地产者，得服务天下，物业公司要拼爹。

隐线里包含隐患：虽说凭实力拼爹，便背靠大树好乘凉，终究会让同行不服气，是不是管理服务能力还要再练练？

融创服务很不服气，有爹不拼才是傻瓜，富二代更努力。所以不能忽略融创服务16年的努力：8年构筑“京津沪渝杭”五大核心城市区域布局；13年完成全国八大区域布局，才有今天的上市赶考。

凭实力拼爹外，外拓也是保证规模的利器。

融创服务身上流躺着融创的血液，自然并购基因满满。融创服务并购战在2019年开始打响，先后收购了物业行业里的金字招牌开元物业，整合了巨无霸成都环球世纪。

借助开元物业收购战，招股书里我们窥见融创式并购的要义：1.留任管理层，行业人才是最大的收购资源；2.通过股权收购，承接海量物业管理合同；3.和管理层签订业绩对赌协议。

在物业股鄙视链里，规模的结构是估值关键看点。商业、写字楼、酒店、娱乐休闲处在鄙视链顶端，利润丰厚。通过开元物业的收购和成都环球世纪整合，融创服务牢牢占据物业股的估值风口。

招股书里融创服务并没有掩饰自己的进取心。在募资用途第一条就称“将用于寻求与物业管理主业及或小区运营相关公司的战略性投资及并购机会，以进一步扩大业务规模，巩固行业领先地位。”是不是很让人联想，融创物业也要和万科物业杠上了?

投资者不担心融创服务的规模，这一幕在母公司身上已经上演。他们还有另外的隐忧。

叁

在规模之外，物业股的盈利表现一直饱受诟病，这是行业通病，也是物业股高估值的拦路虎。

但是融创服务招股书却让投资者眼睛一亮，有别于往常，请看下表：

虽然对大部分上市公司而言，，物业管理服务收费都是营收主力，但是却无法与其他增值服务超30%的毛利率数据相媲美，也相对缺乏想象空间。

因此，融创服务近年来在夯实物业管理服务基本盘，锻造高品质服务力的同时，开始逐渐开辟增值服务的业务，整体毛利率也在逐年上升。

尤其是社区增值服务，在现代社区管理服务中的重要性日益凸显。对于重点布局一二线核心城市中高端社区的融创服务而言，这部分业务将为未来的利润发展打开了巨大的想象空间。

在聆讯通过后发布的最新公告中，融创服务也重点提到，未来将在资产管理、美居定制、到家服务、社区空间运营等增值服务领域投入更多精力，开拓更多的多元业务收入。

如果从“超乎利润之上的终极追求”标准判断，融创服务的规模只是时间问题，但这显然还不够。如何成功裂变成一家创新服务型公司，并且形成完美增长曲线，这是物业股的考验，也是融创服务的挑战。

今年9月，融创服务完成对锋物科技的战略投资。这是一家AI分析算法的互联网公司。

客观地说，融创服务作为一家平台公司，还存在众多不够完善的领域。对锋物科技的投资，就是有意识补短板，把短板变成未来增长点：将归心社区变成一个智慧体验和服务中心。

也有物业股毛利率很高，为什么受到冷落?

我们在物业股里也会看到类似上面的高毛利物业股，综合毛利率也会很高，但是投资者并不买账，这又是什么原因?

谜底是毛利润的绝对值不高。因此，即便单项服务的毛利率再高，假如毛利润的基数不高，投资者看到的也仅是纸上毛利率，远水不解近渴。

如果联想到腾讯、IDG资本、高瓴和雪湖资本加持，这也可能演变成另外一个故事，题材是“本地生活服务商”。融创服务正在变成在垂直领域插下的一个钉子，牢牢嵌入方圆数公里的生活市场。融创服务要让自己的钉子帽足够大，钉子足够锋利。

融创服务的钉子帽足够大、钉子足够锋利吗?

一方面，融创服务的“钉子帽”正在快速“增大”中：

数据显示，截至2020年6月30日，融创服务录得营业收入17.9亿，同比增长52.9%，2017年-2019年的年复合增长率为59.5%；同期录得利润2.51亿，同比上涨367.6%，2017年-2019年的年复合增长率为150.7%。

另一方面，融创服务也在磨砺更锋利的“钉子尖”——这也可能正是它是收购锋物科技动机之一。

在以数据为生产资料的DT时代，生产数据的能力越强，想象空间和创造能力也就越大。

这时候，融创服务的规模优势就能充分显示：通过占据尽可能多的社区商业场景，产生无穷无尽的商业数据，打造指数级的本地生活服务商。

肆

里尔克说：看到风暴，且激动如大海。

对物业巨头来说，最危险的不是对手，而是代际的更迭。商业根本的底层逻辑已经改变。比如，融创服务正在成为融创集团这片竹林中的一支巨竹，竹子的根都在地下相连，互相提供营养，连接这个世界，也在改变这个世界。

如果不出意外，融创服务IPO的话题将在2020年末萦绕在行业上空挥之不去。不管其如何低调面对，媒体、行业乃至资本市场，都在乐此不疲地进行热议着，能否复制融创中国10年间824%的增长。

融创服务管理层面对的挑战更大：16年的时间里，构架了一个开放式场景公司，促成了快速成长；接下来，欲望会不会取代成长逻辑，不再坚持做自己，能不能激动如大海。