一、全球宏观概览
1、疫情追踪
本周全球新增确诊病例数显著回落，国内春节过后Omicron疫情继续蔓延。亚洲地区，印度单日新增确诊病例数继续下行；土耳其、日本新增确诊病例数出现见顶回落迹象。美洲地区，各国疫情进一步缓和，其中美国日新增病例数已回落至25万例下方。欧洲地区，法国、意大利疫情显著好转；英国日新增病例中枢趋于下行；德国、俄罗斯日新增病例数增速放缓。国内方面，广西、贵州、黑龙江、辽宁等地均出现新增病例。
2、外汇市场回顾
G7汇率方面，美国CPI同比继去年12月上破7%后于1月又一次上扬，美联储官员放出迄今为止最鹰派言论，大幅提振市场紧缩预期。另外，俄罗斯与乌克兰的紧张局势有增无减。两方面因素共同助力美元指数重拾涨势。相应地，主要非美货币承压。不过，加息预期及喜忧参半的英国GDP数据为英镑提供一定支撑，风险情绪恶化也给了日元喘息机会，两种货币总体表现震荡。因商品价格走弱，澳元及加元涨势暂缓。
人民币汇率方面，在美元走强背景下，人民币汇率依旧维持较强韧性，美元兑人民币在60日均线下方窄幅震荡。相较春节前，欧元、英镑相对人民币升值，日元、港币相对人民币贬值，三大人民币指数及期权隐含波动率回落。境内外远掉期点数回落，价差维持在100pips以内。
3、重要利率追踪
美元流动性方面，美国超高企1月CPI同比增速提振美联储紧缩预期，发达经济体和新兴经济体掉期基差小幅走阔，离岸美元流动性趋紧。人民币掉期隐含境内美元利率延续上行，其中一年期利率已接近1%，3个月期限的利率水平跟随Libor及SOFR利率同步抬升。
人民币市场方面，央行7天逆回购保持单日200亿元的投放，本周公开市场累计有9000亿元逆回购到期，累计进行了1000亿元逆回购操作，公开市场全口径净回笼8000亿元。市场利率方面，3个月Shibor下行0.9bp，NCD下行26.54bp，CNH Hibor下行1.034bp。境内外人民币利差（境外-境内）略微收窄，CNH Hibor回落为主要原因。
二、G7走势分析
1、高烧通胀再次提振紧缩预期
美国劳工统计局周四公布的数据显示，美国1月CPI同比上涨7.5%，创下1982年3月以来的最高水平，高于预期值7.3%，也高于前值7.0%。核心CPI同比上涨6%，同样创下近40年来最大增幅，预期值为5.9%，前值为5.5%。从细分指标来看，住房租金成本的上涨是最关键的助推因素：住房通胀率同比上涨4.36%，租金通胀率同比上涨3.76%。另外，能源指数同比上涨27.0%，环比增长了0.9%；电力指数在1月份急剧上升了4.2%；食品指数同比上涨了7.0%，环比上涨了0.9%。
续刷新高的通胀给美联储紧缩前景再添压力，拥有2022年FOMC投票权、圣路易斯联储主席布拉德率先发出更激进的政策言论，进一步提振市场预期。布拉德表示，希望在7月1日之前看到美联储加息100个基点。他强调，尽快加息50个基点是合适的，但他同时表示，3月是否加息50个基点还没有决定，在加息规模上将听从主席鲍威尔的意见。布拉德也提出美联储可以考虑在预定会议之前采取行动的可能性。他指出，现在立即开会并加息25个基点也是应该考虑在内的情况。
2、欧盟大幅上调通胀预估，欧央行管委围绕通胀存分歧
欧盟委员会表示，由于Omicron感染潮、能源价格高企和供应短缺问题持续，今年欧元区经济增长将慢于先前预期，而通胀率则将远高于预期。欧盟委员会的最新经济预测显示，欧元区今年GDP将增长4.0%，2023年将增长2.7%；今年通胀率将为3.5%，远高于欧央行2.0%的目标，也大大高于委员会在去年11月预测的2.2%。
目前欧央行管委对于通胀前景的分歧依然较大。欧央行副行长金多斯表示，欧元区今年的通胀率不会回落至欧洲央行2%的目标以下，他支持欧盟执委会对2022年平均物价增长3.5%的预测。但欧央行首席经济学家连恩则表示，随着与疫情相关的商品和劳动力瓶颈问题得到解决，欧元区通胀将在无需大幅收紧政策的情况下回归趋势，他认为当前欧元区创纪录的通胀率只是暂时的。欧央行管委、法国央行行长维勒鲁瓦也认为，通胀应该会在今年晚些时候从高位回落。也有不少官员提出了继续“观望”的看法。欧央行行长拉加德在本周的讲话中坚持了她早些时候提出的立场，即欧央行政策的任何转变都将是“渐进的”。她表示，立即加息对解决目前造成高通胀的问题几乎毫无帮助，只会“让经济陷入停滞”。拉加德指出，欧央行需要“非常仔细地分析高能源价格对其他价格的影响”，然后再决定是否加快取消超宽松货币政策的计划。欧央行管委暨芬兰央行雷恩提出了同样的观点，称在不确定的形势下，最好是循序渐进地使货币政策正常化，“与其后悔，不如观望”。
3、英国2021年GDP数据喜忧参半
英国国家统计局于周五公布的数据显示，2021年英国GDP同比增长7.5%，取得1941年以来最强劲的年度增长，英国也由此成为去年增长最快的发达经济体。不过，该数值主要得益于2020年的低基数，英国经济规模仍低于疫情前。此外，去年第四季度英国GDP环比增长1%，此前预期为1.1%。第四季度英国经济表现较差主要是由Omicron带来的疫情冲击导致的，总体规模仍然比2019年第四季度疫情爆发前的峰值低0.4%。相比之下，美国和欧元区的经济规模均以恢复至疫情前水平。基本面相对劣势及地缘政治风险将使英镑承压。
4、后市展望
美联储紧缩预期升温，美元指数在短期内或进一步反弹，但因预期已较满，其上行空间有限。尽管受基本面相对劣势及换帅、脱欧等政治风险的拖累，然而，英国央行相较欧央行更加鹰派的立场使市场加码押注其加息，英镑将比欧元获得更多支撑。避险冲动短期内将继续支撑日元，但美日政策分化前景使得美元兑日元多头仍有发力空间。受商品价格暂时回调影响，加元、澳元上行动能趋弱。下周需重点关注美联储1月议息会议纪要及美联储官员言论。数据方面需关注美国1月PPI数据及欧元区第四季度GDP数据。
三、人民币汇率研判与策略建议
1、1月美元美债上涨拖累外储读数
2022年1月，以美元计价，我国外汇储备32216亿美元，环比减少285亿美元，前值上升278亿美元；以SDR计价，我国外汇储备23148亿SDR，环比减少75亿SDR，前值上升218亿SDR。
2022年1月，美元指数升值、美债收益率上行贡献负向估值效应。剔除估值效应后，外储实际减少10亿美元，总体规模持稳。央行在1月并未延续大规模的境内美元流动性回收力度，一方面是鉴于境内美元利率已显著回升（见图表 10），另一方面则是考虑到春节前后贸易顺差通常偏低。
2、央行公布第四季度《货币政策执行报告》
2月11日，央行发布2021年第四季度《货币政策执行报告》[1]，同2021年第三季度相比，出现如下变化：
全球经济方面，2021年第三季度货政报告认为“外部环境更趋复杂严峻”，而第四季度货政报告则认为“外部环境更趋复杂严峻和不确定”。报告进一步指出，全球经济的三大不确定性是疫情、通胀和发达经济体货币政策调整。对于疫情，报告提示具有高传染性的Omicron毒株仍在蔓延，正持续影响供应链修复。对于通胀，报告指出“目前，发达经济体通胀压力已处于多年鲜见的高位水平，市场通胀预期仍较强，政策制定者需密切关注通胀预期可能脱锚的风险，防止预期发散”。对于发达经济体货币政策调整，通胀预期的不断上升使美联储态度日益鹰派，报告结合经济合作与发展组织（OECD）的综合领先指标（CLI）判断“2021 年底美、欧、日、英的经济增速可能已经阶段性见顶”。这意味着，美国将在经济增长动能转弱、债务高企的背景下大幅加息，金融市场的脆弱性将上升。
国内经济方面，与第三季度相比，第四季度的报告更加明确“经济面临下行压力”，且从强调阶段性、结构性和周期性因素变为同时强调短期因素和中长期挑战。此外，报告提到“2021年我国CPI 全年均值0.9%。未来CPI运行中枢可能较上年温和抬升，继续在合理区间运行。与此同时，PPI同比涨幅在阶段性冲高后回落。”这表明通胀压力温和，不会对货币宽松形成掣肘。
货币政策方面，与第三季度报告相比，第四季度报告将“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”改为了“稳健的货币政策要灵活适度”，删除了“把握好政策力度和节奏，处理好经济发展和防范风险的关系”，并将“做好跨周期调节”改为了“加大跨周期调节力度”，表明货币政策工具箱将开得更大。对此，报告进一步提出“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，注重充足发力、精准发力、靠前发力，既不搞‘大水漫灌’，又满足实体经济合理有效融资需求，着力加大对重点领域和薄弱环节的金融支持，实现总量稳、结构优的较好组合”。
汇率方面，第四季度报告指出需“坚持”（而非“完善”）以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，并再次强调“增强人民币汇率弹性，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能”。人民币国际化方面，报告相较2021年第三季度新增“进一步扩大人民币在跨境贸易和投资中的使用”，表明跨境人民币业务继续受到政策鼓励。
3、后市展望
行情研判方面，本周美元指数走强并未带动美元兑人民币上行，60日均线处阻力仍强。短线人民币汇率相对美元将继续维持窄幅震荡。更加明显的修复高估可能需要更强力的外部因素变化，包括美元指数更快升值的牵引力、境内美元流动性加速收紧、跨境资金流入逆转等等。此外需密切关注中美关系的边际变化。据路透报道，倘若中美未就“第一阶段协议”的执行情况磋商一致，拜登政府将考虑一系列措施，包括可能导致新关税的新贸易调查。
对冲策略方面，考虑到美元指数已经接近本轮牛市尾声，人民币汇率修复高估可能通过“相对美元震荡、相对非美多贬”的方式实现。因此我们继续建议针对美元敞口以“区间波动”视之，而针对欧元、英镑、日元等非美货币，我们建议提前锁定购汇敞口。
除远期结售汇外，掉期点数回落、期权低波动率背景下，我们建议使用货币掉期将近端美元调换成人民币，或是买入看涨期权锁定购汇价格。
四、国内政策梳理
1、国家鼓励境内银行对境外企业优先采用人民币贷款
2022年1月29日，人民银行、外汇管理局发布《关于银行业金融机构境外贷款业务有关事宜的通知》（银发〔2022〕27号）（以下简称《通知》），此前2021年9月曾发征求意见稿。《通知》的重要突破在于，将金融机构境外贷款的范围扩大，并纳入全口径宏观审慎额度管理。
金融机构境外贷款的范围被扩大。此前金融机构仅允许发放“走出去”境外项目人民币贷款，包括ODI、对外承包工程、出口买方信贷。《通知》将境外贷款的范围拓展为“境内银行直接向境外企业发放本外币贷款（不限期限），或通过向境外银行融出资金等方式间接向境外企业发放一年期以上本外币贷款（融出资金期限未说明）”。资金使用方面采用“负面清单”管理。即境外贷款不得以任何形式直接或间接调回境内使用；不得用于证券投资和偿还内保外贷项下境外债务；不得用于虚构贸易背景交易或其他形式的投机套利性交易。
金融机构境外贷款被纳入全口径宏观审慎管理。境内银行境外贷款额度管理的总则为境外贷款余额不得超过上限。境外贷款余额的计算方法为：余额=本外币境外贷款余额+外币境外贷款余额*汇率风险折算因子（0.5）。境外贷款余额上限的计算方法为：上限=一级资本净额（境内银行）/营运资金（外国银行境内分行）*境外贷款杠杆率（国开行1.5，口行3，其余银行0.5）*宏观审慎调节参数（暂定1）。汇率风险折算因子设定为0.5，这意味着本币、外币分别以1倍、1.5倍计入余额，即适用“本币优先”原则。
此外《通知》还提出业务流程、账户管理、穿透等多方面的要求。
业务流程方面，境外贷款业务需经备案（6月1日前需完成备案）。备案材料包括贷款流程管理、专业人员配备、风险控制制度等；与境外银行合作时还需提供信贷责任、管理和风险分担机制等材料。
账户管理方面，除在自家银行开立的结算账户办理外，还可以通过境外企业在境外银行开立的账户办理。
穿透要求方面，境内银行应加强对境外贷款业务债务人主体资格、资金用途、预计的还款资金来源及相关交易背景的真实合规性审核，并监督其按照申明的用途使用贷款资金。
注：
[1]详细分析请见《兴业研究宏观报告：充足、精准、靠前—货币政策执行报告解读20220212》。
