正文|潘晓宇

编辑|彭小秋

跨境电商行业的创富神话从来不缺少故事。

去年很多人开亚马逊店赚了很多钱；这年头，很多人靠卖亚马逊店铺快速致富。

“只要你卖掉一家亚马逊商店，你就可以获得数百万美元的现金，甚至高达4000万美元。”这样丰富的案例，今年充斥着跨境电商圈。据FBAFlipper统计，今年成功收购中国门店32家。

在36Kr多次交流后发现，聚合商给出的进价通常是卖家店铺去年预计净利润的3~5倍。双方签署收购意向书后，聚合商将进行2个月左右的尽职调查。如果所有转账都通过，且符合收购标准，双方将完成资金交割。收购后，大部分卖家需要提供6个月左右的咨询。如果品牌成长了，下一年就有可能享受分红。

作为出资方，业内还有一个专属词叫他们亚马逊聚合方，即品牌聚合方/收购方。这种模式在2018年底开始出现苗头，今年开始爆发。目前市场上有89家品牌聚合商，这还不包括大量在水下跃跃欲试的企业。

为了更快的收购亚马逊店铺，“快速实现财富自由”等噱头在这个行业并不少见。到目前为止，这条赛道在两年内吸引了数千亿人民币，跑出了美国历史上最快的独角兽企业。

今年10月，成立于2018年的Thrasio完成D轮融资，迅速成为独角兽，融资总额34亿美元；12月，卖家X又获得5亿美元融资，成为又一只独角兽。在中国，本土聚合商Nebula Brands也在11月完成了5000万美元的B轮融资。

根据Marketplace Pulse的数据，在89个活跃的亚马逊品牌购买者中，有46个已经宣布融资，其中29个融资超过1亿美元。

36Kr制图

这股跨境电商收购潮的背后，是“收购+运营”的商业模式。虽然现在跨境电商领域出现了这种模式，但其实聚合商的玩法和房地产行业很像。比赛的核心是资产管理的效率，但现阶段更考验选手的是出手的精准性和对电商店铺的认知。

对于中国卖家来说，这样的退出机制无疑是最优方案。因为今年的跨境电商行业真的是异常辛苦——亚马逊店铺关门、运费飙升、平台监管、流量变贵，每一个都给中国卖家出海增加了一个障碍。

卖家的愿望真的能实现吗？36Kr将在与多家头部品牌聚合商深入交流后，回答几个问题:

1.亚马逊品牌聚合器背后的商业逻辑是什么？

2.聚合器购买的目标是什么？

3.为什么跨境电商开始出现M&A模式？

4.聚合器和网络版的联合利华或者宝洁有什么差距？

杠杆收购游戏

仔细观察会发现，虽然有大量热钱涌入该行业，但大部分属于债券融资。

所以，只要聚合者的资产盘子越做越大，所借债券的利率就会越低，之前的旧债成本可以用新债覆盖，投资者的退出机制也会产生。据一位接近Thrasio的资深人士透露，Thrasio已经能够将负债率降低到5%左右。但对于新成立的聚合商，负债率往往高达15%左右。

随着聚合商收购的店铺规模的增加，资产估值也在上升。举个例子，一个店铺本来价值100万美元，聚合者以3倍的估值买下自己的盘子后，按照二级市场给出的估值，可以翻10倍，达到1000万美元。从此形成了三重差价，这也是他们的第一次盈利。

如果品牌继续运作更多的渠道，其价值将增加2倍。那么品牌最终估值可能达到2000万美元。与最初300万美元的收购价相比，聚合商获得了第二次双倍收益，导致估值相差近7倍。

“从商业模式来看，商家赚取的是产品利润，聚合者赚取的是品牌规模价值上升带来的资产差价。”星云品牌的联合创始人王延志说。

不管你以后怎么给你的资产做品牌，至少在现阶段，聚合器的商业模式只是一个杠杆收购游戏。

所以，对于聚合者来说，只要收购的店铺能维持到资本的回报还没有关闭，这笔生意就是划算的。但如果遇到个别封号，业绩下滑，影响有限。只要市场整体趋势是向上的，故事还是可以讲的。“即使三分之一的商铺下跌，但上涨的部分可以覆盖，那么这个模式是有意义的。”一位聚合商负责人说。

既然是一个杠杆收购游戏，负债数额很大，就要考虑偿债能力和背后的风险。尤其是新玩家，拿到的钱有限，负债率高。一旦他们遇到增速慢或者关店的店铺，这个逻辑链就可能直接崩溃。

亚马逊聚合器收购流程，制作于36Kr

“周期内的比率是稳定的，周期外的比率就是运营。”Una Brands中国区总经理郑涵说。(Una Brands获得1500万美元A轮融资)

认识到风险控制的重要性是一回事，如何严格规避又是另一回事。据36Kr了解，市场上已经出现了被收购店铺被封的现象，甚至出现了聚合者将店铺卖回给卖家的情况。在王延志看来，聚合者现阶段竞争的核心是资产购买的准确性和成本，以及购买后的运营效率。“因此，分散风险的一个好办法是，最大的收购标的尽量不要超过目前资本规模的20%。”

但也正是因为这种过于谨慎的风险控制，一些聚合者将调整时间从2个月延长到了更长。“我们会在全力以赴的时候开设子账户。它有非常高的权限，可以看到店铺后台的所有动作和数据。”一个卖家想，“所以这是建立在相互信任的基础上的。”如果最终交易没有达成，那么就要付出卖家的信任和信誉的代价。

一个聚合商经纪人(中介)曾经遇到过这样的情况:“一个聚合商需要90天的调整时间太长了。而今年，所有案例都提供了，他们只成功了两笔交易。”最后，这个聚合器进入了他们的黑名单。

之所以交易难，是因为这些聚合商的中国市场团队只负责推广，并没有真正的决策权。据一位业内人士透露，这些BD团队只是起到提供线索的作用，如果完成一笔交易，可以拿到1%的提成。

一般来说，大多数聚合者背后都有一个投资委员会，决定最终交易中的资金流向。这也意味着，有时候交易的关键可能是聚合商背后的LP。这就导致了:“很多时候，所有的调整都完成了，海外的决策者却看不懂国内的运作逻辑，导致了这笔交易在最后阶段的失败。”FBAFlipper(FA)创始人Neo告诉36Kr。

目前聚合器的融资大部分还是来自海外，即使是本土的星云品牌也不例外。

星云品牌融资流程，36Kr制作

一位关注该赛道的投资人认为，现在行业竞争并不激烈，资本可以以相对较低的价格出售。“比如Thrasio，一年前的入场价会比现在低50%。一旦有更多的玩家进来，竞争会更加激烈，红利期很快就会过去。”

王延志也证实了这一点。“我觉得明年不会有这么多钱进来，因为资本很聪明。之所以现在还有那么多资本进来，是因为格局未定，赌一些综合能力强的球队弯道超车的机会很大。”

效率、收购的准确性以及融资能力的博弈，都制约着聚合者能否继续把盘子做大，能否筹集到更廉价的债务来覆盖成本。

也要看聚合者的故事能不能讲得通。

关于流量的交易

在这些聚合者的故事中，他们首先需要收购多家店铺，以达到品牌聚合效应；然后依靠自己的运营优势，打造真正的品牌，实现增长；最终成为网上的联合利华或者宝洁。

但如果你仔细观察聚合者收购的目标，你会发现这些资产并不是严格意义上的品牌，至少在中国市场不是。因为大部分中国卖家还是分销的逻辑，甚至亚马逊上的一些精品卖家只有一个品牌名，与真正的品牌意义相差甚远。“中国跨境电商的品牌化趋势才刚刚开始。”Thrasio中国区Alan Lim认为。

同时，亚马逊本身并不具备成长品牌的基因。【/s2/】原因在于，和国内天猫淘宝不同，亚马逊更像一个零售商，卖家只是平台的供应商，无法直达消费者。所以品牌形成的关键环节缺失，也造成了亚马逊平台的品牌瓶颈。

“事实上，也是如此。这么多年过去了，除了Anker，亚马逊想不出其他例子。”一位投资者明确表示。

那么什么是品牌呢？品牌必须能够赋予产品价值。例如，当用户购买一个产品时，首先想到的名字是品牌。“西方卖家在做品牌的时候会创造自己的品牌故事，有专业完善的逻辑设计品牌调性。”BBG中国区总经理亨利认为。(BBG已经筹集了超过13亿美元)

所以，大部分聚合者购买的电商数字资产，其实是基于亚马逊流量分配规则的具有流量优势的阵地。买位置的好处是可以获得亚马逊流量分发，从而维持基本运营。通常情况下，大部分被收购的店铺在细分品类中也排名前20。

“如果亚马逊不给你足够权重的流量分发，就很难形成自然复购。所以我们实际上获得了这个上市位置。”郑寒告诉36Kr。聚合者要做的就是在原来买的流量基础上转型升级，从而降低成本，提高效率，增加利润。

但是升级并不容易。对于一个品类众多的企业来说，维持基本增长并不容易，构建第二条增长曲线更是难上加难，挑战其对背后复杂供应链的掌控能力。

这也是为什么聚合商更喜欢供应链中短而单一的品类，比如美妆、个人护理、家居、户外、宠物等等。此外，这些产品的生命周期更长，有机会成长品牌。另一方面，3C电子和快时尚类，却很少有人接手。根据Fortunet的调查，52%的聚合器根本不考虑购买服装品牌。

卖家肖像，来自FBAFlipper

一位已经被收购的店铺卖家告诉36Kr，其店铺的优势在于供应链足够简单，因为专注于一款洗护产品。“我的产品只有一条供应链，亚马逊上市排名前十的品类，聚合商接手运营并不难。只要维持基本运营，每年都能实现自然增长。”卖家说。

这一点也得到了聚合者的验证:“我们选择购买的店铺已经是稳定的电子资产。亚马逊大约有三分之一符合要求。”卖家X中国投资主管易说。

对于收购交易来说，找到好的收购品类只是完成了第一步，接下来的核心环节是尽职调查。现在，它比以往任何时候都更重要，因为想要出售的店铺明显增加了。

“目前平均每天有3-5个卖家来找我们咨询，想卖掉自己的店铺。”一位聚合商负责人透露，尤其是5月份以后，卖家的焦虑情绪更加严重。毕竟“关店”就像悬在头顶的达摩克利斯之剑，谁也不知道下一个倒下的会是谁。

“所以，你越焦虑，问题可能就越多。”郑寒认为。这个时候，做好最佳调整就显得尤为重要。

通常店铺优化主要涵盖三个维度，首先是数据，这也是最关键的部分。包括列表本身的质量和排名，评分的数量和质量，关键词等。“最起码，你应该能看到自己两年内没有被亚马逊警告、封号或开账单。如果店铺留存率超过自然规律，我们会下载这些评论进行对比验证。”卖家X中国区负责人周鼎说。

其次，是市场维度。聚合者需要调查产品所在行业的需求变化，是夕阳行业还是朝阳行业，产品的市场份额。

最后是财务问题，涵盖营业额、净利润、年增长率、销货成本等等。“买店，说到底是投资，所以金融是一个无法回避的话题。”亨利说。

这套全方位的调整流程虽然看似规范全面，但面对中国市场时还是捉襟见肘。原因是中国卖家玩的太多了。

“最常遇到的一个雷，就是卖家把自己的本事藏起来了。他在这个品类做了三个品牌，只把其中一个卖给我们，然后把卖店的现金投入到我们的竞争中。如果使用相同的供应链，我们面临的约束会更大。”一位聚合商负责人说。

据业内人士透露，仍有一些卖家会向供应商隐瞒一些细节，只有在聚合者真正接管供应链后，才会发现与卖家的描述不符。

这种玩法并不罕见。他们将其描述为:“仅在一个房间里，就埋下了至少100多个雷。”所以“收购+运营”模式要想运作好，首先要在收购上花点功夫。

难以验证的品牌逻辑

虽然聚合商打出的王牌是自己的运营能力，但正如Alan Lim所说，“上线P&G只是第一阶段，更有价值的是把每个大类做成一个垂直的SheIn。”但显然，做品牌不是一件容易的事。

在Alan看来，成功的品牌案例有两个衡量标准，一是在品类排名中排进前五，二是回头率足够低。

以瑟拉西奥为例。虽然收购了200多家门店，但是看到的成功的品牌案例并不多。当然，不排除有保护店铺免受恶意攻击的考虑，但更多的是因为短期内做不出真正的品牌。毕竟，品牌化没有标准的方法论。

短期内可以看到的是聚合器的运营能力。“比如在本地化优势方面，由于国内卖家对海外语言环境不熟悉，有时产品的关键词甚至来自厂家提供的产品保修手册。这样一来，在海外消费者眼里，iPhone手机壳’这个关键词就有可能变成‘手机壳’。”郑寒说道。很明显，国外企业在一些常规条款上有天然优势，然后可以优化页面包装设计、广告、关键词等等。

但是，优势之外的作战理念差异是硬伤。一个成功卖出店铺的卖家给36Kr举了个例子。比如在亚马逊，当需要移动仓库时，国内卖家通常会选择支付较高的成本快速移动仓库，以帮助后续商品提升排名。但海外运营往往是更有保障、成本更低的配送方式，即使搬仓时间延长。

值得一提的是国外企业最大的制约还是来自供应链。“聚合商接手后，供应商提价是很常见的。”一位业内人士透露。

聚合商虽然可以带来更多的单量和充足的现金流，甚至可以预付6个月。但当大部分聚合商的运营团队都在海外时，短时间内还是很难比卖家更了解他们的产品和供应链。毕竟，在单个供应链中运行需要很多时间，更不用说多个不同类别的供应链了。因此，通常提出的解决方案是协同管理，但协同管理并不容易。

供应链协同管理是指供应链的管理方法，如发货、检验、交付、退货和补货、物流等。，形成一套标准化的流程，将其融入到所收购的每一类供应链中，以提高整体运营效率。markai马开联合创始人任晨宇告诉36Kr。(马凯已获得数千万美元种子轮融资)

如果你想有一个标准化的管理流程，你必须先熟悉供应链，但这困扰了许多玩家。36Kr发现，除了2005年起步、孵化了四个品牌的BBG，这两年新成立的聚合者在这方面的经验很少，有些创始团队甚至没有电商运营经验。因此，如何提取这一过程仍然是一个悬而未决的问题。

所以，目前真正的供应链协调其实是体现在物流环节的。“比如原来的卖家只能找到一个零散的柜子，现在可以打包一整个柜子。比如以前卖家单个数量租中转仓不划算，现在可以防止货物在海上漂浮，降低了成本。”郑寒认为。

此外，在郑寒看来，协作还会体现在:以前卖家数量少限制了合作工厂的规模，但当卖家数量增加后，可以找到质量更好、价格更优的厂商补充新的产能，实现规模化生产。

那么，单量促销是否意味着品牌实现了增长？事实并非如此。原因是聚合商目前的品牌增长更多来自渠道的增加，而不是品牌价值的增加。“比如以前是美国，现在拓展到了欧洲和东南亚，接入了一些线下渠道。”易说。

毕竟品牌成长的第二条曲线并不容易快速找到。那么聚合器的品牌故事就要飞一段时间了。

行业淘汰赛已经开始

事实上，杠杆收购的游戏并不新鲜，早在20世纪80年代就流行了。在这个时间点上，它出现在跨境电商中，但背后有多重机会:

首先，海外数字资产的交易流程比较成熟。海外市场对于电商店铺的收购有一套完整的标准化评估体系，比如通过对业绩和利润打分，进而形成相应的估值。“我们在国内还是要靠自己评估，所以在海外用电子资产做抵押，银行和机构会更愿意借钱。”一位业内人士表示。

其次，亚马逊自身也遇到了瓶颈。越来越多的年轻人在购物时不再搜索亚马逊上的一些商品。“如果没有品牌，产品就会变得无障碍，然后就会继续有刷。最终的结果就是平台上的消费者体验会很差。”王延志认为。聚合器的出现无疑满足了亚马逊对品牌的渴求。

虽然亚马逊官方对36Kr的回应是:“亚马逊愿意继续和卖家一起创造高质量的产品和好价格。”但随着亚马逊欧洲站点的账户转账流程的改变，三个月的审核周期缩短为半天，这也显示了亚马逊对聚合商的友好。

最后一点，全球央行大量放水，市场赚钱越来越多。“钱越来越不值钱”，数字资产收购成为投资人的新途径。

“海外市场的在线渗透率正在增加，亚马逊仍在健康增长。当卖家达到一定量，运营能力就会陷入瓶颈期。所以有资本属性的平台会聚合他们进行规模化运营，这是市场自然创造的机会。”星云品牌的投资人，L·卡特顿的投资人认为。

36Kr制造

那么，聚合器会怎么样呢？

一个共识是，明年中国市场肯定会更“滚”。一旦顶级品类被一扫而空，后面的资产价格自然会上涨。这一点在欧美市场得到了验证。“欧美市场已经很饱和了，每个卖家估值5~7倍甚至10倍。”任晨宇说。

因此，明年的市场增长并不乐观。判断的依据是，我们今年买的其实是明年市场的增长趋势，最好的入市时机是赶上2020年初疫情下的增长红利。

事实上，今年以来，业内已经出现苗头。其实初创企业募集的资金并不多。第一个聚合器收购事件也出现了。换句话说，今年行业淘汰赛已经开始。根据很多聚合者的意见，可以预测聚合者的数量不会太多，大概只有10个左右能够达到稳定状态。

毕竟要继续放大收购的门店资产，资本还会继续增加。最后，当你自己的资产足够大的时候，你可以成熟地转投资产管理模式，然后购买一些真正的品牌。[/s2/]

如果说联合利华和宝洁是第二个阶段，那么现在的聚合者只到了0.5阶段。未来的故事能否继续，还需要时间来证明。