注册制企业IPO实战指南：IPO全流程与案例深度剖析
尹松林
◆ 前言
注册制是股票首次公开发行（即IPO）的一种体制，是发行申请人依法将应当公开的一切信息和资料，合理制成法律文件上交给监管机构，监管机构只负责审查发行申请人提交的材料是否履行了信息披露义务的制度。在注册制背景下，要求上市公司真实、准确、及时地披露信息，对监管部门而言，只要依法对发行人的申请文件和信息披露内容的合法合规性进行审核即可，不对发行人的盈利能力和投资价值做出判断。
希望读者通过阅读本书，对我国的资本市场、企业上市的流程、企业上市需遵守的法律法规、企业上市过程中遇到的常见财务、法律等问题及其解决方法有所了解，对于拟上市企业及其投资人做到知己知彼，期望能对其上市之路有所帮助。
本书内容主要分为四个部分。
第一部分主要介绍我国多层次资本市场的发展情况，以及在主板、科创板、创业板和精选层上市所依据的主要法律文件、上市的主要条件、相关规定和改制上市的流程，在总体上对资本市场有个基础认识。
第二部分主要介绍改制设立股份有限公司，包括如何选聘中介机构、中介机构初步尽职调查、如何确定上市主体、股份有限公司成立及规范运作等内容。
第三部分主要介绍辅导与申报，包括辅导、尽职调查和申报材料等内容。
第四部分主要介绍IPO审核重点案例，主要包括常见法律问题、常见财务问题以及对2019年至2020年未通过的企业提出询问的主要问题汇总等内容。
写作本书时，参考资料截至2020年12月。
本书是从实战的角度出发，将上市过程中的各个环节或者某一问题的解决均描述到具体的实操细节，让读者通过阅读本书学到有用的知识。本书适用读者的范围广泛，既适合拟上市企业相关人员、投资机构人士阅读，也可以给券商、律师、会计师等中介机构人员作为案例参考书使用。
◆第一部分 认识市场
◆ 第1章 我国多层次资本市场体系
经过30多年时间，我国股票市场获得了较大的发展成果，至2021年7月15日，上市公司发展到了4406家，沪深两市总市值达85.75万亿元。其中在上海证券交易所（以下简称“上交所”）上市的公司有1943家（其中科创板上市公司309家），总市值达48.36万亿元；在深圳证券交易所（以下简称“深交所”）上市的公司有2463家（其中创业板上市公司986家），总市值达37.39万亿元。
截至2020年12月，自2011年以来的近十年来，累计2100余家公司通过IPO登陆国内资本市场，占目前上市公司总量的近一半，近十年来公司IPO累计融资金额约18385亿元。
2020年，企业通过IPO融资金额创历史新高，超过2018年、2019年两年的融资金额合计。资本市场提供的股权融资不仅是IPO融资，还包括上市以后的增发、配股、可转债、优先股、公司债券等融资方式。近几年，上述方式的平均融资金额为1.5万亿元，而2019年全年人民币贷款增加16.81万亿元，通过资本市场融资的直接融资比重与通过银行贷款的间接融资比重仍存在较大差距。
科创板、创业板目前实施注册制，企业上市申请材料分别由上交所、深交所受理，并由上交所、深交所审核，审核通过后，提交证监会注册。精选层挂牌的审核目前与科创板、创业板类似，拟挂牌精选层的新三板企业将申请材料提交给全国股转系统审核，全国股转系统审核通过后，提交证监会注册。主板目前实施核准制，企业上市申请材料提交给证监会，证监会审核通过并下发核准批文。
◆第2章 怎样可以在主板上市
◆ 第3章 怎样可以在科创板上市
第十条 发行人是依法设立且持续经营3年以上的股份有限公司，具备健全且运行良好的组织机构，相关机构和人员能够依法履行职责。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算
◆第4章 怎样可以在创业板上市
◆第5章 怎样可以在精选层挂牌
◆ 第6章 注册制下企业改制上市流程
目前在科创板、创业板的上市申请实施注册制。交易所在受理审核中，着重对申请文件进行齐备性检查，包括检查申请文件与证监会及交易所规定的文件目录是否相符，文件名称与文件本身内容是否相符，文件签字或签章是否完整、清晰、一致，文档字体、排版等格式是否符合相关规定，招股说明书引用的中介机构报告是否在有效期等。
同时，科创板、创业板实行的是“受理即披露”，即所有申报企业的信息，都在第一时间予以披露。因此，市场各方对受理企业进行了深入讨论和剖析。
作为信息披露第一责任人的发行人，负有及时向中介机构提供真实、完整、准确的财务会计资料和其他资料，全面配合中介机构开展尽职调查的责任。同时，发行人的言行也必须与信息披露内容相一致，发行人要保障信息披露的质量和数量，满足投资者理性决策的信息需求。作为“守门人”的中介机构，不仅要确保发行人的申请文件等信息披露资料真实、准确、完整、及时，还要承担相应的法律责任。
企业改制上市一般分为改制辅导、监管机构审核和发行上市三个阶段，具体如图1-6-1所示。在实施注册制的科创板、创业板的公司申报审核的机构分别为上交所和深交所，交易所审核通过后提交证监会注册。新三板企业申请精选层挂牌的审核机构为全国股转系统，全国股转系统审核通过后提交证监会注册。
（1）受理和预先披露。证监会受理部门依法受理首发申请文件，并按程序转发行监管部。发行监管部在正式受理后按程序安排预先披露，并将申请文件分发至相关监管处室，相关监管处室根据发行人的行业、公务回避的有关要求以及审核人员的工作量等确定审核人员。（注：在证监会网站上预先披露的文件是拟上市企业的招股说明书。）
（2）反馈会。相关监管处室审核人员审阅发行人申请文件后，从非财务和财务两个角度撰写审核报告，提交反馈会讨论。反馈会主要讨论初步审核中关注的主要问题，确定需要发行人补充披露以及中介机构进一步核查说明的问题。反馈会按照申请文件受理顺序安排。反馈会由综合处组织，参会人员有相关监管处室审核人员和处室负责人等。反馈会后将形成书面意见，履行内部程序后反馈给保荐机构。反馈意见发出前不安排发行人及其中介机构与审核人员沟通。
保荐机构收到反馈意见后，组织发行人及相关中介机构按照要求进行回复。综合处收到反馈意见回复材料进行登记后转相关监管处室。审核人员按要求对申请文件以及回复材料进行审核。发行人及其中介机构收到反馈意见后，在准备回复材料过程中如有疑问可与审核人员进行沟通，如有必要也可与处室负责人、部门负责人进行沟通。审核过程中如发生或发现应予披露的事项，发行人及其中介机构应及时报告发行监管部并补充、修改相关材料。初审工作结束后，将形成初审报告（初稿）提交初审会讨论。
（3）预先披露更新。发行人对反馈意见已按要求回复、财务资料未过有效期，且需征求意见的相关政府部门无异议的，将安排预先披露更新。对于具备条件的项目，发行监管部将通知保荐机构报送发审会材料和用于更新的预先披露材料，并在收到相关材料后安排预先披露更新，以及按受理顺序安排初审会。
（4）初审会。初审会由审核人员汇报发行人的基本情况、初步审核中发现的主要问题及反馈意见回复情况。初审会由综合处组织，发行监管部相关负责人、相关监管处室负责人、审核人员以及发审委委员（按小组）参加。根据初审会讨论情况，审核人员修改、完善初审报告。初审报告是发行监管部初审工作的总结，履行内部程序后与申请材料一并提交发审会。初审会讨论决定提交发审会审核的，发行监管部在初审会结束后出具初审报告，并书面告知保荐机构需要进一步说明的事项以及做好上发审会的准备工作。初审会讨论后认为发行人尚有需要进一步披露和说明的重大问题、暂不提交发审会审核的，将再次发出书面反馈意见。
（5）发审会。发审委制度是发行审核中的专家决策机制。目前，发审委委员不固定分组，采用计算机摇号的方式，随机产生项目审核小组，依次参加初审会和发审会。各组中委员个人存在需回避事项的，按程序安排其他委员替补。发审委通过召开发审会进行审核工作。发审会以投票方式对首发申请进行表决。《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》规定：发审委会议审核首发申请适用普通程序。发审委委员投票表决采用记名投票方式，会前需撰写工作底稿，会议全程录音。
发审会召开5天前证监会发布会议公告，公布发审会审核的发行人名单、会议时间、参会发审委委员名单等。首发发审会由审核人员向委员报告审核情况，并就有关问题提供说明，委员发表审核意见，发行人代表和保荐代表人（各2名）到会陈述和接受询问，聆询时间不超过40分钟，聆询结束后由委员投票表决。发审会认为发行人有需要进一步披露和说明问题的，形成书面审核意见后告知保荐机构。（注：发审会召开前，发行人应组织模拟发审会，以在正式发审会上应付自如。发行人代表一般是董事长或总经理，最好是董事长，以体现对事情的重视；另一名发行人代表一般是财务总监或董事会秘书）
保荐机构收到发审委审核意见后，组织发行人及相关中介机构按照要求回复。综合处收到审核意见回复材料后转相关监管处室。审核人员按要求对回复材料进行审核并履行内部程序。
（6）封卷。发行人的首发申请通过发审会审核后，需要进行封卷工作，即将申请文件原件重新归类后存档备查。封卷工作在按要求回复发审委意见后进行。如没有发审委意见需要回复，则在通过发审会审核后即进行封卷。
（7）会后事项。会后事项是指发行人首发申请通过发审会审核后，招股说明书刊登前发生的可能影响本次发行上市及对投资者作出投资决策有重大影响的应予披露的事项。发生会后事项的需履行会后事项程序，发行人及其中介机构应按规定向综合处提交会后事项材料。综合处接收相关材料后转相关监管处室。审核人员按要求及时提出处理意见。需重新提交发审会审核的，按照会后事项相关规定履行内部工作程序。如申请文件没有封卷，则会后事项与封卷可同时进行。
（8）核准发行。核准发行前，发行人及保荐机构应及时报送发行承销方案。封卷并履行内部程序后，将进行核准批文的下发工作。发行人领取核准发行批文后，无重大会后事项或已履行完会后事项程序的，可按相关规定启动招股说明书刊登工作。
审核程序结束后，发行监管部根据审核情况起草持续监管意见书，书面告知日常监管部门。
2.申请科创板、创业板上市以及精选层挂牌申请科创板、创业板上市以及精选层挂牌审核流程与申请主板的流程基本一致，主要区别是审核机构分别为上交所、深交所和全国股转系统。
（1）受理。申请科创板上市的企业，由上交所受理。受理即在上交所网站预先公开披露招股说明书。申请创业板上市的企业，由深交所受理。受理即在深交所网站预先公开披露招股说明书。申请精选层挂牌的企业，由全国股转系统受理。受理即在全国股转系统网站预先公开披露招股说明书。
（2）审核。自发行上市申请受理之日起二十个工作日内，交易所审核机构通过系统向保荐人提出首轮审核问询。保荐人就审核问询问题的回复材料，将通过交易所网站进行披露。保荐人提交首轮问询回复后，交易所审核机构认为需继续问询的，将在十个工作日内通过系统发送问询意见函。在发行上市审核期间，交易所审核机构可以根据需要通过系统通知等方式要求发行人及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员，保荐人、证券服务机构及其相关人员至交易所指定地点接受当面问询。接受问询的相关人员应在约定时间准时到交易所指定地点进行问询沟通。
（3）上市委会议。审核问询结束后，交易所审核机构将根据以下不同情形，通过系统向保荐人发送审核意见函：①要求更新申请文件，并做好上市委员会审议准备；②要求进一步落实相关事项。保荐人收到交易所审核意见函后，应及时通过系统提交更新后的申请文件（上会稿）。保荐人落实完相关事项、提交申请文件（上会稿）并预先披露后，交易所审核机构将通过交易所网站发布上市委员会审议会议通知公告，并通过系统告知发行人及其保荐人。通知内容包括会议时间、会议地点、审议项目、参会委员名单等。在上市委员会审议会议通知的同时，申请文件（上会稿）在交易所网站预先披露。上市委员会审议会议结束当日，保荐人应注意查收短信信息，并及时登录交易所网站查看上市委员会审议会议结果。
（4）报送证监会注册。上市委员会同意发行人发行上市的，保荐人应及时修改、更新相关预披露文件，并通过系统报送申请文件（注册稿）。在交易所向证监会报送同意发行上市的审核意见时，申请文件（注册稿）将在证监会网站和交易所网站同步披露。发行人注册生效后，发行人及其保荐人应及时与交易所保荐承销管理部门联系，做好发行承销的相关准备工作。
（5）发行上市。发行人在交易所网站及符合证监会规定的媒体全文披露招股说明书及发行公告等信息。主承销商与发行人组织路演，向投资者推介。主承销商与发行人通过直接定价或询价定价的方式确定发行价格。投资者进行网上、网下申购，发行人刊登发行结果公告，会计师事务所验资，股份初始登记后，股票正式在交易所（或全国股转系统）上市交易。
◆第7章 企业上市的好处
◆ 第8章 企业上市的坏处
在成熟的资本市场，权益资本成本要高于债务资本成本，投资者购买企业的股票要求获得合理的投资回报，如果企业经营不善，业绩不佳，将会遭到投资者的抛弃。
◆第二部分 上市第一步：改制设立股份有限公司
◆ 第1章 选聘中介机构和成立企业内部工作小组
保荐机构是企业改制上市过程中的总设计师、各中介机构的总协调人、文件制作的总编撰。
保荐机构应当严格履行法定职责，遵守业务规则和行业规范，对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查，督导发行人规范运行，对其他中介机构出具的专业意见进行核查，对发行人是否具备持续盈利能力、是否符合法定发行条件作出专业判断，并确保发行人的申请文件和招股说明书等信息披露资料真实、准确、完整、及时。
会计师事务所协助企业完善财务管理、会计核算和内部控制制度，就改制上市过程中的财务、税务问题提供专业意见，协助制作申报材料，出具审计报告和验资报告等。会计师事务所委派两名注册会计师在审计报告等文件上签字。
律师事务所负责解决改制上市过程中的有关法律问题，协助企业准备报批所需的各项法律文件，出具法律意见书和律师工作报告等。律师事务所委派两名律师在法律意见书等文件上签字。
一、怎么选聘中介机构
1.企业在选择中介机构时应考虑的因素
（1）中介机构人员的专业性。
（2）中介机构团队的敬业精神和对企业的重视程度。
（3）中介机构签字人员是否驻场开展工作。
应该各有一名签字保荐代表人、签字注册会计师、签字律师常驻现场开展工作。上述签字人员是处理企业存在的各项问题的关键决策人员，如果长期不在现场，企业上市过程中的重要问题决策是否准确可能存在不确定性，从而给上市造成不确定性。驻场人员应该有较高的专业水平和极强的责任心，驻场人员的工作能力和工作态度是比较重要的影响因素。（4）中介机构的沟通能力和合作水平。
（5）中介机构的费用。
（6）中介机构的口碑和品牌。
2.了解中介机构业务排名情况
3.了解企业上市需承担的费用情况
企业上市费用主要是中介机构费用，包括：①改制设立财务顾问费用；②辅导费用；③保荐与证券承销费用、会计师费用、律师费用、资产评估费用等；其中，保荐机构的承销保荐费用占比最高。上述与上市相关的费用，绝大部分在企业上市时从募集资金里扣除，并且上市费用不计入企业的当期费用，不影响企业的利润表。企业上市费用金额一般与募集资金总额相关，一般募集资金金额越大，中介机构费用占募集资金的比例越小。
平均承销保荐费率=承销保荐费用÷募集资金总额。平均承销保荐费率与募集资金金额的关系总体上呈反相关。
二、成立企业内部改制上市工作小组
为了和中介机构做好配合，企业需成立以下内部改制上市工作小组。
（1）改制上市决策组：一般由公司董事长或总经理、董事会秘书、财务总监组成，主要负责的内容如下。改制、上市等重大问题的决策；审议和批准改制、上市计划及工作日程安排；根据改制计划决定专项事务组工作内容；管理和督导下属各工作组工作进度；以及负责与国家各主管部门及监管部门的沟通。
（2）综合事务工作组：
（3）法律事务工作组
（4）业务工作组：
（5）财务工作组：
企业内部工作小组和中介机构的沟通机制是顺利完成工作的保障，主要工作机制如下。
（1）定期会议制度：规范上市过程中的中介机构协调会议召开，健全的定期会议制度有利于各部门、各单位协同工作。
（2）邮件管理制度（微信群、QQ群制度）：电子邮件（微信群、QQ群）是不同部门和单位间交换信息的重要渠道，健全的邮件管理制度对保证沟通渠道的畅通十分重要。
（3）文件管理制度：上市过程会产生数量巨大、种类繁多的文件，规范的文件管理制度十分必要。
（4）档案管理制度：对上市过程中的通讯录、备忘录、会议纪要等档案进行规范管理。
◆ 第2章 中介机构初步尽职调查
初步尽职调查后，中介机构判断发行人发行上市不存在重大障碍的，会从客户的具体情况出发，出具IPO初步方案。该方案内容一般包括发行人基本情况、行业状况、募集资金投资项目、上市主体、股权调整建议、改制上市前存在的问题及解决方案、上市板块分析、申报报告期的确定及上市时间进度安排等。初步方案的形成意味着企业上市迈出了第一步，接下来就是企业按照中介机构制定的方案逐步推进，就企业存在的问题在上市前规范和解决。
◆ 第3章 如何确定上市主体
对于实际控制人下有多个企业的情况，选择哪个企业作为上市主体需要权衡。上市主体的选择应该有利于消除同业竞争、减少不必要的关联交易，保持资产、人员、财务、机构、业务独立，并在招股说明书中披露已达到发行监管对企业独立性的基本要求。
◆ 第4章 同业竞争问题解析
一、什么是同业竞争
同业竞争，是指拟上市公司的控股股东、实际控制人及其控制的其他企业所从事的业务与拟上市公司业务相同或相似，双方构成或可能构成直接或间接竞争关系，可能对拟上市公司的业务开展及股东的利益产生不利影响。
《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号——招股说明书（2015年修订）》第五十一条规定，发行人的业务独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在同业竞争或者显失公平的关联交易。同业竞争是企业IPO中必须消除的问题。在存在同业竞争的情况下，拟上市公司与其控股股东、实际控制人控制的其他企业存在利益冲突，容易出现利益相关方损害拟上市公司利益的情况，所以若同业竞争没有得到有效解决，会成为成功过会的一个实质性障碍。
二、监管部门对同业竞争问题的解答
《首发业务若干问题解答（2020年6月修订）》问题15就同业竞争问题做了专项解答，如下。发行上市监管对同业竞争行为作出了限制性规定，发行人及中介机构在核查判断同业竞争事项时，应当主要关注哪些方面？
答：（1）核查范围。中介机构应当针对发行人控股股东（或实际控制人）及其近亲属全资或控股的企业进行核查。
（2）判断原则。同业竞争的“同业”是指竞争方从事与发行人主营业务相同或相似业务。核查认定该相同或相似的业务是否与发行人构成“竞争”时，应按照实质重于形式的原则，结合相关企业历史沿革、资产、人员、主营业务（包括但不限于产品服务的具体特点、技术、商标商号、客户、供应商等）等方面与发行人的关系，以及业务是否有替代性、竞争性、是否有利益冲突、是否在同一市场范围内销售等，论证是否与发行人构成竞争；不能简单以产品销售地域不同、产品的档次不同等认定不构成同业竞争。对于控股股东、实际控制人控制的与发行人从事相同或相似业务的公司，发行人还应当结合目前自身业务和关联方业务的经营情况、未来发展战略等，在招股说明书中披露未来对于相关资产、业务的安排，以及避免上市后出现同业竞争的措施。
（3）亲属控制的企业应如何核查认定。如果发行人控股股东或实际控制人是自然人，其夫妻双方直系亲属（包括配偶、父母、子女）控制的企业与发行人存在竞争关系的，应认定为构成同业竞争。发行人控股股东、实际控制人的其他亲属及其控制的企业与发行人存在竞争关系的，应当充分披露前述相关企业在历史沿革、资产、人员、业务、技术、财务等方面对发行人独立性的影响，报告期内交易或资金往来，销售渠道、主要客户及供应商重叠等情况，以及发行人未来有无收购安排。
三、同业竞争问题的解决措施
1.收购合并
2.资产、股份转让
3.停业或注销
4.承诺协议
拟上市公司应在有关股东协议、公司章程等文件中规定避免同业竞争的措施，并在申请发行上市前取得控股股东对于同业竞争的有效承诺，让其承诺将不以任何方式直接或间接地从事或参与和拟上市公司竞争的任何业务活动。
四、宏川智慧（002930）案例分析
业务重组是IPO过程中绝大多数企业都将面对的问题，如何通过重组的方式整合集团资源，同时使得拟上市主体满足IPO的发行条件，是一个综合性的系统工程，其中主要涉及同业竞争及关联交易问题、主营业务是否突出、盈利水平和质量是否达标（包括是否会产生巨额商誉）、运行期限（主要判断经营稳定性问题）等问题。
宏川智慧通过收购实际控制人旗下同业公司，解决了同业竞争问题，实现了实际控制人旗下与拟上市主体相同主营业务的整体上市。但这一方式衍生了另一个问题，即很多拟上市主体在上市前因为营业收入、净利润等达不到上市条件，就收购很多资产拼凑上市的问题。针对此问题，规定根据重组收购资产占原有资产的比例，拟上市主体需要运行一段时间以后才能申报。证监会反馈问题“第三，披露发行人重组后的运行期间，申报时是否符合运行期要求”即是对此问题的询问。本案例中的宏川智慧已符合运行时间要求，因此顺利通过审核。
以下是该问题的法律依据：《〈首次公开发行股票并上市管理办法〉第十二条发行人最近3年内主营业务没有发生重大变化的适用意见——证券期货法律适用意见第3号》。
一、发行人对同一公司控制权人下相同、类似或相关业务进行重组，多是企业集团为实现主营业务整体发行上市、降低管理成本、发挥业务协同优势、提高企业规模经济效应而实施的市场行为。从资本市场角度看，发行人在发行上市前，对同一公司控制权人下与发行人相同、类似或者相关的业务进行重组整合，有利于避免同业竞争、减少关联交易、优化公司治理、确保规范运作，对于提高上市公司质量，发挥资本市场优化资源配置功能，保护投资者特别是中小投资者的合法权益，促进资本市场健康稳定发展，具有积极作用。
二、发行人报告期内存在对同一公司控制权人下相同、类似或相关业务进行重组情况的，如同时符合下列条件，视为主营业务没有发生重大变化：
（一）被重组方应当自报告期期初起即与发行人受同一公司控制权人控制，如果被重组方是在报告期内新设立的，应当自成立之日即与发行人受同一公司控制权人控制；（
二）被重组进入发行人的业务与发行人重组前的业务具有相关性（相同、类似行业或同一产业链的上下游）。重组方式遵循市场化原则，包括但不限于以下方式：
（一）发行人收购被重组方股权；（二）发行人收购被重组方的经营性资产； （三）公司控制权人以被重组方股权或经营性资产对发行人进行增资；（四）发行人吸收合并被重组方。
三、发行人报告期内存在对同一公司控制权人下相同、类似或相关业务进行重组的，应关注重组对发行人资产总额、营业收入或利润总额的影响情况。发行人应根据影响情况按照以下要求执行：
四、被重组方重组前一会计年度与重组前发行人存在关联交易的，资产总额、营业收入或利润总额按照扣除该等交易后的口径计算。
五、发行人提交首发申请文件前一个会计年度或一期内发生多次重组行为的，重组对发行人资产总额、营业收入或利润总额的影响应累计计算。
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